公司2023Q3 營收、業績同環比均實現較大幅度增長，主要受益於訂單加快轉化為收入，若扣除股權支付影響，實際業績增幅更快。經營質量方面，公司毛利率及經營現金流均維持較高水平，延續高質量經營。考慮到公司今年以來新簽訂單在高基數下仍維持較快增長，中長期將持續受益於東南亞、中東等地區基建需求提速，公司發展有望進入快車道且維持高質量運營，我們維持“買入”評級，給予公司目標價31 元。
公司Q3 營收業績均大幅增長，剔除股權支付後業績增速更快。公司2023 年Q1-Q3 實現營業收入9.01 億元，同比增長51.97%，Q3 實現營業收入3.35 億元，同比增長83.38%，Q1-Q3 實現歸母淨利潤1.44 億元，同比增長4.46%，Q3 實現歸母淨利潤3806.77 萬元，同比增長50.30%，若剔除公司因股權激勵而發生的股權支付費用，則Q3 歸屬淨利潤同比增長123.16%至5652.21 萬元（來自公司官方微信公眾號數據）；Q1-Q3 實現扣非歸母淨利潤1.37 億元，同比增長3.31%，Q3 實現扣非歸母淨利潤3714.16 萬元，同比增長65.75%。公司整體營收與利潤同比大幅增長，我們預計與訂單保持景氣增長，而地基處理工程施工週期較短有關，此前公司發佈業績預增公告，預計2023 年前三季度實現營業收入8.40 億元至8.80 億元，此次公佈營業收入超過業績預告。
毛利率維持較高水平，費用率有所下降。公司Q1-Q3 毛利率33.20%，同比下降8.93pcts，Q3 實現毛利率29.65%，同比減少2.77pcts，我們預計毛利率略微下降或因為公司承接付款條件較好的國家及區域業務，相對應毛利率在招投標時會略有降低。費用率上，公司2023Q1-Q3 費用率（含研發費用）為15.02%，同比減少1.43pcts，銷售/管理/研發/財務費用率分別為0.93%（-0.37pct）、13.10%（-2.37 pcts）、1.59%（-0.49 pct）、-0.60%（+1.79 pcts）。資產+信用減值損失率為0.27%，同比減少1.25pcts，最終歸屬淨利率為16.00%，同比減少7.28pcts。
經營現金流與業績規模相當，存貨及合同資產隨規模擴張而增長。公司Q1-3 經營現金流量淨額為1.40 億元，仍保持約100%淨現比，同比下降13.58%（主要源於去年同期基數較高），Q1-Q3 收現比為94.99%，同比減少20.63pcts，付現比為91.34%，同比減少19.64pcts。公司2023Q3 合同資產+存貨總額達到4.49 億元，較去年末提升41.17%，我們認為主要源於相關訂單加快推進。
高基數下訂單維持高增長，公司發展步入快車道。公司深耕一帶一路的東南亞及中東市場，此前2023H1 新簽訂單達到6.66 億元，同比增長28.90%，其中海外市場新簽4.87 億元，國內市場新簽1.79 億元，在2022 年訂單新簽增量大幅增長背景下仍維持高增長。短期，東南亞各國建設專案正逐步推進。展望未來，隨著東南亞以及中東未來建築業投資決策下不同類型基礎設施和大型房建專案地基建設需求的提升，且近期中東地區沙特相關大型專案也在按計劃推進，未來行業需求景氣向上，公司有望持續受益，發展步入快車道。
風險因素：重大專案進展不及預期；匯率大幅波動風險；低價競爭導致毛利率下行；原材料價格大幅上漲；下游需求不及預期；應收賬款無法收回風險。
盈利預測、估值與評級：公司深耕海外市場，尤其在東南亞地區，其技術、標準、品牌已獲得較高認可。短期，承接製造業轉移的東南亞地區地基處理需求已快速放量；中長期，公司制定東南亞-中東、南亞及拉美-非洲“三步走”的市場開發計劃，有望持續受益東南亞、中東等國家不同發展階段帶來的需求放量。
根據公司2023 年半年報，公司整體訂單向好，新簽合同達到6.66 億元，並考慮到地基處理工程專案整體工期偏短，未來收入確定性高，我們預測公司2023-2025 年歸母淨利潤分別為2.19/2.90/3.74 億元， 現價對應PE 為 28.8/21.7/16.9 倍。估值水準來看：1）橫向而言，公司可比企業主要包括中化岩土、中巖大地、城地香江，2021 年至今可比公司平均（ttm，剔除負值）PE水準分別為32.7、30.6、16.6 倍；2）縱向而言，公司自2021 年上市以來平均PE（ttm）為40.1 倍。考慮到公司近年業績持續提升，疊加經營質量總體優於可比企業（公司2023H1 年毛利率達到35.3%，超過可比公司中化岩土、中巖大地、城地香江的8.79%、16.10%、24.91%；回款上，與國內企業不同，公司主要營收來自於海外業務，根據公司公告披露的部分海外專案付款條件為每月按照100%付款，但國內付款條款則為“工程竣工驗收合格後一個月內付至工程結算價的60%，工程竣工驗收後滿一年付至審定價的80%”），我們認為可給予公司2024 年35 倍PE 估值，對應市值102 億元，另外考慮到公司上市以來平均PB 在3 倍左右，我們認為可給予公司2024 年3 倍PB，對應市值61 億元，綜合PE 及PB 估值，我們認為公司合理市值在90 億元左右，對應目標價31元，維持“買入”評級。