事件：嘉必優公佈2023 年三季報。23Q1-3，公司實現營業收入3.25 億元，同比+18.88%；歸母淨利潤6041 萬元，同比-22.41%；扣非歸母淨利潤4105 萬元，同比-25.26%。其中，23Q3 實現營業收入1.26 億元，同比+23.48%，歸母淨利潤2557 萬元，同比-8.17%；扣非歸母淨利潤1826 萬元，同比-4.06%。
點評：
收入同環比持續提升，海外客戶提貨環比上升。單三季度看，收入端同比+23.48%，環比+13.58%。增長主要來自於海外客戶訂單的恢復。考慮到國內客戶因新國標提貨量增加，儘管海外客戶因新國標批准靠後，提貨量低於去年，公司營收仍然實現增長。
毛利率同比略有下降，淨利潤環比持續提升。由於海外業務毛利率較國內業務更高，受海外業務佔比較去年同期下降影響，疊加國內產品受新國標影響噸均價下降， 使得Q3 毛利率達41.39%， 同比-2.52pct。費用端看，公司Q3 銷售費用率、管理費用率、研發費用率和財務費用率分別為5.38%、8.42%、8.23%和0.36%， 同比-1.22pct、-2.23pct、-3.19pct 和+7.38pct。本季度整體費用率略有收縮，僅去年同期財務費用偏低疊加投資淨收益增加，使得今年Q3 營業利潤率同比-8.15pct。因此，在收入同比增加的情況下，利潤同比略有下降。環比角度看，淨利率和歸母淨利潤今年以來則均呈現環比提升的趨勢。
HMO 成為新食品添加劑，公司正積極申請。今年9 月22 日，衛健委正式批准採用合成生物學方法生產的2’-FL 和LNNT 兩個HMO 品種成為新食品添加劑，用於嬰幼兒配方奶粉。儘管有部分競爭對手的HMO產品已經獲批，但當前尚未有下游嬰配粉客戶完成嬰配粉相關的配方註冊工作。從嘉必優的進度來看，公司正積極推進產品審批工作，我們預計有望於明年上半年取得批文。公司當前正在同步構建產能，並將視後續市場情況進一步擴充。
盈利預測與投資評級：反轉持續推進，關注經營進度。在海外訂單環比持續恢復、新國標增量穩定的背景下，公司收入端今年以來環比持續提升。接下來，我們既需關注公司下游大客戶在新粉劑產能轉產的情況，也需要關注海外與美贊臣、雅培等嬰配粉巨頭談判的進度，同時需關注公司HMO 審批和產能準備的情況。總體而言，我們認為公司當前仍處於基本面底部狀態，未來情況有望繼續好轉。我們預計公司2023-2025 年EPS 為0.57/0.70/0.91 元，分別對應2023-2025 年32X、26X 和20XPE，維持對公司的“買入”評級。
風險因素：客戶訂單不及預期，產品降價超預期