投資要點：
公司發佈2023 年第三季度報告。2023 年前三季度，公司實現營業收入6.54 億元，同比+16.0%；實現歸母淨利潤9536.2 萬元，同比-15.1%；實現扣非後歸母淨利潤4518.2 萬元，同比-27.9%。綜合毛利率為30.6%，同比-2.5pct，淨利率為15.4%，同比-3.6pct。
其中單三季度，公司實現營業收入1.71 億元，同比+37.7%，實現歸母淨利潤2078.5 萬元，同比+12291.0%，主要系Q3 為銷售淡季且22 年基數較低。單Q3 綜合毛利率35.5%，同比+17.6pct，環比+10.7pct（主要系Q3 公司沖回部分預提退貨）；綜合淨利率為15.2%，同比+18.3pct，環比+3.9pct（主要系銷售費用環比+20.3%）。由於公司Q3 沖回部分預提退貨，故業績高於此前申萬宏源預期（我們在三季報前瞻中預計公司23Q3 實現歸母淨利潤500 萬元）。
23/24 銷售季預售情況良好，Q3 末合同負債達10.7 億元，同比+23.8%。主要系玉米價格處於歷史高位，農戶種植積極性較強，公司核心品種登海605、登海533 表現優秀，同時公司加大營銷力度，登海先鋒、登海五嶽等子公司Q3 預售情況較好，盈利能力提升。
23 年前三季度公司綜合毛利率為30.6%，同比-2.5pct，主要系2023 年玉米種子制種成本繼續上漲，畝保值同比22 年預計上漲約500 元/畝。截至23 年三季度，公司賬面存貨金額為7.87 億元，同比+74.9%，主要系公司22 年制種面積大幅增長，23 年公司已適度調減制種面積，同時加強營銷力度，積極消化庫存。
公司2 個轉基因玉米品種通過初審，有望優先受益於轉基因商業化進程加速。2023 年10月17 日，農業農村部公示首批轉基因玉米（37 個）、大豆（14 個）品種初審名單，公司核心品種登海605、登海533 通過初審，均應用大北農性狀（DBN9936）。公司支柱品種登海605 抗病性、抗蟲性表現優秀，推廣面積自2016 年起即穩居1000 萬畝以上，根據全國農技推廣中心數據，2022 年登海605 推廣面積達1219 萬畝，位居全國第五。強勢品種疊加優秀性狀，公司品種競爭力有望進一步增強。同時2023 年轉基因玉米試點範圍已擴展到河北、內蒙古、吉林、四川、雲南5 個省份20 個縣，並在甘肅安排制種，23/24銷售季即將來臨，公司有望憑藉先發優勢搶佔初期市場份額，玉米種子市佔率有望進一步提升。
下調盈利預測，維持“增持”評級。由於2023 年玉米種子行業競爭較為激烈，預計公司銷售單價漲幅低於我們此前預期，故我們將公司玉米種子銷售單價漲幅假設由3%調整至2%，同時公司營銷力度預計加大，故我們將公司銷售費用率假設由5.2%調整至5.5%；與此同時，2023 年轉基因玉米推廣面積低於此前預期，故我們將23 年轉基因玉米滲透率假設由1%下調至0.8%。基於此，我們同步下調了公司盈利預測，預計2023-2025 年公司實現營業收入13.6/15.5/17.7 億元，實現歸母淨利潤2.1/3.5/4.4 億元（原23-25 年盈利預測為2.3/3.9/5.1 億元），同比-18%/+69%/+24%，當前股價對應PE 估值為63X/38X/31X。參考可比公司隆平高科24 年PE 估值水準44X（參考Wind 一致預期）（隆平高科與登海種業為玉米種子市佔率第一與第二的企業，較之其他種企享有一定估值溢價），維持“增持”評級。
風險提示：極端天氣影響；大品種市場表現不佳；轉基因玉米推廣進度不及預期。