3Q23 归母净亏损高于华泰预期；长期看好IDM 竞争力

士兰微3Q23 实现收入24.24 亿元，同比增长17.7%；归母净亏损1.48 亿元，同比下滑-184.6%，亏损高于华泰预期的0.6 亿元，主因公司股票等金融资产公允价值变动，扣非归母净利润0.2 亿元。3Q23 公司毛利率21.9%，环比下降0.6pp，同时公司5/6 寸、8 寸线产能利用率环比企稳，毛利率下滑体现市场竞争加剧带来的价格下行压力尚未缓解。考虑公司金融资产损失、集科/明镓的联营亏损，我们下调2023/2024/2025 年公司归母净利润预期69/9/14%至0.83/3.89/4.44 亿元。我们给予公司4.9x 2024E PB，较可比公司平均的3.7x 溢价主因公司IDM 属性强，12 寸产线、SiC 等产线前瞻性布局，维持27 元目标价及“增持”评级。

回顾：价格下行压力未见缓解，叠加金融资产损失，亏损超我们预期士兰微3Q23 实现收入24.24 亿元，同比增长17.7%；毛利率21.9%，环比下降0.6pp，竞争加剧，功率料号价格下行。分产线来看，公司公告其5/6寸产能利用率回升至90%附近，8 寸产线满产，集科12 寸产线小幅下降至70%，明镓LED 产能利用率大幅提升到90%、SiC 搭建顺利，整体联营企业（集科+明镓）亏损环比收窄。公司经营层面数据环比向好。3Q23 公司持有特定股票价格下跌，导致金融资产公允价值损失，以致其归母净亏损1.48 亿元，超出我们的预期。

展望：短期持续承压；长期看好IDM 模式特色工艺竞争力考虑到：1）主要功率料号价格仍处于下行通道，公司库存环比仍微增；2）公司当前5/6 寸、8 寸线产能利用率不低，毛利率对市场价格变化或将更加敏感。我们预测公司四季度毛利率环比持续承压。叠加金融资产损失，我们下调2023/2024/2025 年公司归母净利润预期至0.83/3.89/4.44 亿元。我们看好公司：1）车规级模块、SiC 领域的前瞻性布局；2）公司IDM 模式在特色工艺和产品研发上具有更突出的竞争力。

维持27 元目标价，维持增持评级

Q3 起产能利用率提升，我们小幅上调公司23/24/25 年收入预期2/3/-1%至89.09/107.78/123.51 亿元。考虑公司金融资产损失、集科/明镓的联营亏损，我们下调2023/2024/2025 年公司归母净利润预期69/9/14% 至0.83/3.89/4.44 亿元。我们给予公司4.9x 2024E PB，较可比公司平均的3.7x溢价主因公司IDM 属性强，12 寸产线、SiC 等产线前瞻性布局，维持27元目标价及“增持”评级。

风险提示：半导体周期下行，消费电子板块需求复苏不及预期，12 英寸产能爬坡不及预期的风险。