核心觀點
2023 年前三季度公司實現營業收入239.31 億元，同比增長8.31%，歸母淨利潤-9.08 億元，同比下降174.45%；2023Q3 實現營收82.65億元，同比下降5.02%，環比增長4.74%，歸母淨利潤-1.34 億元，同比下降174.84%，環比增長71.33%。轉基因初審名單中，大北農控股及間接控股子公司過審品種8 個，從轉化體所有者來看，14 個轉基因大豆品種中，大北農轉化體DBN9004 佔5 個；37 個轉基因玉米品種中，大北農轉化體DBN9936、DBN3601T、DBN9858 各佔19、2、1 個。生豬價格低迷背景下，公司生豬養殖業務拖累致整體業績虧損，轉基因初審名單落地利多公司種子業務，隨著轉基因商業化進程不斷加快，公司有望憑藉領先的技術和資源優勢實現較快的業務增長。
事件
公司披露2023 年三季報，2023 年前三季度公司實現營業收入239.31 億元，同比增長8.31%，歸母淨利潤-9.08 億元，同比下降174.45%；2023Q3 實現營收82.65 億元，同比下降5.02%，環比增長4.74%，歸母淨利潤-1.34 億元，同比下降174.84%，環比增長71.33%。
建恩評
1、Q3 整體仍處於虧損狀態，業績環比略有改善板塊營收方面，2023 年前三季度公司飼料板塊營收約179 億元，同比增長12%，養豬板塊營收約41 億元，同比增長26%，種業板塊營收約3.4 億元，同比增長63.7%。2023Q3 飼料板塊營收約62 億元，養豬板塊營收約14 億元，種業板塊營收約7000 萬元。
板塊利潤方面，2023 年前三季度飼料板塊利潤約6 億元，養豬板塊虧損約9 億元，種業板塊虧損約3000 萬元。2023Q3 飼料板塊利潤2 億元以上，養豬板塊虧損約1.9 億元，種業板塊利潤約1000萬元。
利潤率方面，2023 年前三季度公司銷售毛利率為9.41%（同比-1.92pcts），銷售淨利率為-5.07%（同比-3.61pcts）。2023Q3 公司銷售毛利率為10.85%（同比-3.05pcts，環比+1.94pcts），銷售淨利率為-2.06%（同比-5.39pcts，環比+6.06pcts）。
費用方面，2023Q3 公司銷售費用為3.22 億元（同比+12.24%），管理費用為4.15 億元（同比-6.21%），財務費用為1.26 億元（同比+16.73%），研發費用為1.86 億元（同比+3.30%）。
2、豬料外銷保持增長，水產料結構調整致短期承壓飼料銷量方面，2023 年前三季度公司飼料外銷量約430 萬噸，同比增長12%，其中，豬料銷量約340 萬噸（同比+18%），營收約137 億元（同比+19%）；反芻飼料銷量約50 萬噸（同比+7%），實現營收約18 億元（同比+10%）；水產料近30 萬噸（同比-20%），實現營收超16 億元（同比-19%），主要系公司進行戰略調整，聚焦高端水產料，優化普水料。2023Q3 飼料外銷150 萬噸左右，其中，豬料外銷約120 萬噸（同比+10%），實現營收約46 億元（同比+7%）；反芻料外銷近20 萬噸（同比-8%），實現營收約6 億元（同比-7%）：水產料銷量超10 萬噸（同比有所下降），營收約7 億元（同比-27%）。
3、生豬行情低迷致板塊承壓，種業板塊不斷取得新進展生豬養殖板塊，1-9 月公司控股及參股公司生豬銷售數量累計416.05 萬頭，同比增長38.49%，主要系生豬產能釋放所致；銷售收入累計67.71 億元，同比增長23.02%；公司控股及參股公司商品肥豬1-9 月銷售均價為14.68元/公斤，同比-10.87%。從經營模式上看，公司自繁自養模式佔15%，公司+農場模式佔85%。從存欄情況來看，截至9 月底，公司控股及參股公司生豬存欄350 萬頭，其中基礎母豬近23 萬頭，後備母豬超9 萬頭。生豬價格持續低迷致養豬板塊虧損較大，未來豬價回暖預期下，板塊業績有望恢復。
種業板塊：1-9 月公司種子總銷量1370 萬公斤（同比+65%），其中，水稻種子銷售430 萬公斤，營收約1.6 億元，玉米種子銷量400 萬公斤，營收約1 億元。8 月，公司巴西控股子公司的全資子公司巴西大北農生物有限責任公司獲得“生物安全許可證（CQB）”，具有可以在巴西自主開展轉基因生物的科研開發、法規註冊和商業化推廣活動的資質。10 月，公司控股子公司北京大北農生物技術有限公司研發的轉基因耐除草劑抗蟲大豆轉化事件DBN9004×DBN8002（DBN-?9??4-6×DBN-?8??2-3）的疊加事件通過安全評價審查，正式獲批種植許可，DBN9004×DBN8002 的疊加事件綜合DBN9004 和DBN8002 的優勢，可形成優良的耐除草劑抗蟲復合性狀產品，具有較強的市場競爭力，是大北農生物拓展南美市場的重要進展。
4、轉基因初審名單公佈，公司性狀及品種優勢明顯農業農村部公示第五屆國家農作物品種審定委員會第四次品種審定會議初審通過的轉基因玉米、大豆品種及相關資訊，包括37 個轉基因玉米和14 個轉基因大豆品種。從申請公司來看，大北農控股及間接控股子公司過審品種8 個，其中北京大北農生物技術有限公司轉基因大豆品種5 個，北京丰度高科種業有限公司轉基因玉米品種2 個，雲南大天種業有限公司、北京大北農生物技術有限公司轉基因玉米品種1 個。從轉化體所有者來看，14 個轉基因大豆品種中，大北農轉化體DBN9004 佔5 個；37 個轉基因玉米品種中，大北農轉化體DBN9936、DBN3601T、DBN9858 各佔19、2、1 個。隨著轉基因品種初審結果的落地，轉基因商業化正逐漸步入快車道，產業化進程預計不斷加快，國內種業發展即將迎來新時代，從中長期來看，轉基因品種的商業化應用有望推動行業格局改變，利多公司發展。
5、盈利預測與評級：生豬價格低迷背景下，公司生豬養殖業務拖累致整體業績虧損，轉基因初審名單落地利多公司種子業務，隨著轉基因商業化進程不斷加快，公司有望憑藉領先的技術和資源優勢實現較快的業務增長。
考慮Q4 為種業銷售旺季以及豬肉消費旺季，有望推動公司業績虧損收窄，但由於全年公司養殖業務虧損較大，我們下調公司營收及業績預測，預計公司2023-2025 年實現營業收入373.58/434.76/496.13 億元（前值402.08/470.40/543.13 億元），歸母淨利潤-7.54/4.18/8.68 億元（前值-1.22/9.79/14.91 億元），EPS 分別為-0.18/0.10/0.21 元，公司在轉基因育種方面具有明顯的技術和資源優勢，同時公司積極延伸產業鏈佈局，隨著轉基因商業化進程加快以及未來豬價回暖預期，公司業績恢復增長可期，因此，維持“買入”評級。
風險分析
①飼料原料價格波動的風險：受國際貿易關係、國家收儲補貼政策、極端天氣、下游需求量及主要產量國的收成等因素影響，玉米、豆粕價格持續走高，進而影響飼料和養殖的成本。②疫情和自然災害的風險：若發生生豬養殖疫病，不僅會導致生豬產量、存欄數量降低，並將傳導至上游豬飼料行業，可能影響飼料需求，造成豬飼料的產銷量下降，會給公司帶來重大經營風險。③生豬價格波動的風險：生豬養殖業務由於受到豬的生長週期、存欄量、飼料價格、供需關係等多因素的影響，生豬市場價格的波動會導致生豬養殖行業的毛利率等波動，另外，如果生豬上市率減少會影響到豬肉供應，導致生豬價格波動。如果未來豬肉價格持續大幅波動，將對公司經營業績的穩定性產生影響。④業績虧損風險：2023 年前三季度公司歸母淨利潤-9.08 億元，同比下降174.45%，主要系生豬價格低迷背景下，公司養豬板塊虧損較嚴重，未來生豬價格波動仍然充滿不確定性，可能致使全年業績虧損。