事件：公司發佈2023 年三季報。2023 前三季度公司實現營收57.39 億元，同比-11.73%，實現歸母淨利潤2.75 億元，同比-38.02%，實現扣非歸母淨利潤2.44 億元，同比-43.58%。其中2023Q3 公司實現營收13.65 億元，同環比-43.99%/-27.37% ； 實現歸母淨利潤0.23 億元， 同環比-88.28%/-66.06%；實現扣非淨利潤0.08 億元，同環比-95.51%/87.51%；23Q3 銷售毛利率為17.73%，同環比-3.07/+0.37pct；銷售淨利率0.30%，同環比-8.26/-3.34pct。
下游去庫出貨量環比下滑，工商業儲能逐步放量。我們測算公司23 年前三季度儲能電芯累計出貨約4.5GWh，其中Q3 出貨量約1GWh，環比下滑33%，主要系戶儲及可攜式儲能客戶去庫，此外大儲專案實際建設進度不及預期影響公司整體出貨量。分結構看，公司2023 年前三季度戶儲/大儲/可攜式儲能/通信儲能出貨量佔比分別為45%/30%/20%/5%，其中歸屬大儲的工商業儲能出貨量快速提升，工商業儲能由於可以峰谷價差套利具備良好的經濟性，發展迅速。公司目前在積極拓展工商業儲能客戶，我們預計公司23年出貨量達400MWh，24 年有望達4GWh。考慮23Q4 下游去庫壓力仍存，我們預計公司全年儲能出貨量約5.8GWh，24 年有望達10GWh 以上。
資產減值拖累業績表現，產品毛利率維持較好水準。公司23Q3 毛利率達17.73%，環比略有提升，主要系公司管理運營效率高效，產品結構較好，戶儲及便攜儲能、工商業儲能盈利較好。公司23Q3 計提資產減值損失0.56億元，拖累整體業績表現，隨著上游原材料價格趨於穩定，公司淨利率有望逐步修復。我們預計公司23Q4 及24 年毛利率維持18%以上較好水準。
投資建議：考慮儲能下游去庫影響，我們預計公司2023-2025 年實現歸母淨利潤3.55/5.66/7.54 億元， 同比-43.5%/+59.4%/+33.1% ， 對應EPS0.71/1.12/1.50 元，維持“買入”評級。
風險提示：儲能需求不及預期；歐洲市場需求不及預期；行業競爭加劇。