Q3 收入繼續承壓，靜待信創市場回暖
景嘉微發佈三季報，2023 年Q1-Q3 實現營收4.69 億元（yoy-35.66%），歸母淨利1558 萬元（yoy-91.00%），扣非淨利-3241（yoy-123.86%）。其中Q3 實現營收1.24 億元（yoy-33.06%，qoq-55.66%），歸母淨利2324萬元（yoy-51.98%，qoq-63.12%）。23Q3 公司收入同比下滑，預計主因受宏觀環境影響，下游客戶採購節奏延後，故下調盈利預測，預計公司23-25年歸母淨利潤爲2.56、3.57、4.72 億元（前值3.55、4.91、6.29 億元）。
同時考慮到收入放量時點或延後至2025 年，故以2025 年業績作爲估值基礎。採用分部估值法，給予GPU 業務25E 23.0x PS，對應估值326.69 億元；其他業務25E 18.8x PE，對應估值104.5 億元。綜上，給予公司目標市值431.2 億元，對應目標價94.27 元（前值82.66 元），“買入”。
研發投入持續加碼，產品力升級可期
23Q3 公司銷售/管理/研發費用率分別爲5.5%/24.5%/58.6%，同比變動-1.3/9.0/15.3pct，環比變動-2.0/12.9/26.1pct。23Q3 公司研發費用金額同比下降9.41%，但研發費用率同比上升，主因公司在產業需求波動、營收下滑的背景下，仍保持了較高力度的研發投入。我們認爲，大力度研發之下，公司GPU 產品力有望持續迭代升級，或將驅動公司營收長期穩健增長。
持續打磨GPU 產品力，靜待信創市場回暖
我們認爲，當前國產替代正從黨政向其他行業擴散，需求有望加速釋放。據公司官網，23 年9 月22 日公司與北京大學長沙計算與數字經濟研究院共建的“先進計算”聯合實驗室正式揭牌，致力於高性能基礎計算庫等高效基礎軟件研發，促進國產自主可控計算生態建設。據2023 年半年報，公司JM9系列圖形處理芯片已逐步實現在政務、電信、電力、能源、金融、軌交等多領域試點應用。我們認爲，隨着公司GPU 產品力持續升級、宏觀環境逐步回暖，信創市場推進有望加速，24-25 年或將迎來GPU 業務收入高增長。
自研/併購共舉，通用計算生態擴張可期
2023 年4 月25 日公司發佈《關於擬參與設立產業投資基金暨關聯交易的公告》，擬認繳不超過2 億元參與設立創投基金，重點挖掘面向工控、車規和專用市場的高端芯片等投資機遇。2023 年7 月24 日公司發佈《2023 年向特定對象發行A 股股票募集說明書》，擬募資不超過39.74 億元，用於高性能通用GPU 芯片研發及產業化項目、通用GPU 先進架構研發中心建設項目。我們認爲，公司不斷通過自研/併購等一系列方式，實現GPU 產品線擴張，未來有望切入通用計算等更多領域，實現市場空間提升。
風險提示：芯片原材料成本持續上漲，下游景氣度不及預期。