核心觀點

前三季度公司實現營收3.25 億元，同比增長18.88%。嬰配粉“新國標”正式實施後，前期部分中小客戶與境外客戶審批進度落後，切換相對緩慢。單三季度看公司實現營收1.26 億元，同比增長23.48%，增速較上半年有所提升，中小與境外客戶已逐步完成切換。產品結構較上半年有所改善，費用投放保持控制，公司前三季度實現歸母淨利率18.60%，同比下滑9.90pcts ； 單三季度歸母淨利率20.28% ， 同比下滑6.99pcts，降幅較上半年有所收窄。

2023 年新國標開始實施，公司產品需求有望持續提升。帝斯曼ARA 主要專利已到期，海外客戶存在二供三供需求。公司正逐步開展市場開拓活動，海外市場銷售可期。HMOs 在國內首次獲批用於嬰幼兒配方奶粉及兒童調製乳粉，公司持續佈局和推進審批，有望打開新增長空間。

事件

10 月27 日，公司發佈2023 年三季報：前三季度實現營收3.25 億元，同比增長18.88%，實現歸母淨利潤0.60 億元，同比下滑22.41%，扣非歸母淨利潤0.41 億元，同比下滑25.26%。其中，單三季度實現營收1.26 億元，同比增長23.48%，實現歸母淨利潤0.26 億元，同比下滑8.17%，扣非歸母淨利潤0.18 億元，同比下滑4.06%。

建恩評

三季度營收增速提升，客戶逐步完成新配方切換前三季度，公司實現營收3.25 億元，同比增長18.88%。由於2023 年2 月嬰幼兒配方奶粉“新國標”正式實施後，上半年存在部分中小客戶與境外客戶審批進度落後，切換相對緩慢的因素，影響公司銷售。而單三季度看公司實現營收1.26 億元，同比增長23.48%，增速較上半年有所提升，中小與境外客戶已逐步完成切換。

產品結構改善，費用投放保持穩定

前三季度公司毛利率同比下降3.71pcts 至41.18%，其中單三季度毛利率同比下降2.52pcts 至41.39%，但較上半年降幅有所改善。海外收入波動造成的客戶結構變化，以及價格的調整因素，對毛利影響較上半年有所好轉。

費用方面，前三季度費用投放保持穩定，在營收增長的趨勢下費用率有所下降。公司前三季度銷售費用率5.99%，同比　　下降1.12pcts，其中單三季度銷售費用率5.38%，同比下降1.23pcts。而前三季度管理費用率為9.08%，同比下降1.38pcts，單三季度管理費用率8.42%，同比下降2.23pcts。研發支出略有放緩，前三季度研發費用率8.68%，同比下降0.95pcts，其中單三季度研發費用率同比下降3.19pcts 至8.23%。綜合使得公司前三季度實現歸母淨利率18.60%，同比下滑9.90pcts，單三季度歸母淨利率20.28%，同比下滑6.99pcts；前三季度扣非歸母淨利率12.64%，同比下滑7.46pcts，單三季度扣非歸母淨利率14.48%，同比下滑4.16pcts，利潤率降幅較上半年有所收窄。

帝斯曼專利到期，HMOs 有望打開空間

海外市場方面，帝斯曼專利保護於2023 年6 月到期，海外下游客戶也均有增加供應商，以保障原料供應安全需求。公司持續積極開發海外市場客戶，攜全新品牌形象陸續在法國、瑞士、荷蘭等具有全球影響力的國際展會參展。核心大客戶供應量已突破原限制，合作逐步加深。經銷商重點開發歐洲、美洲及東南亞市場，歐洲市場經銷商已實現第一筆商業訂單突破。同時，公司以 ARA 為合作突破口，逐步推進公司藻油 DHA 產品在嬰配領域的評估準入。除嬰配業務外，也在積極推動與國際客戶在膳食補充劑領域合作，打開廣闊海外市場空間。新品方面，10 月7 日HMOs 首次國內獲批用於嬰幼兒配方奶粉及兒童調製乳粉。公司積極佈局HMOs 市場，產品研發、法規準入、客戶開發及產能建設同步開展，已經順利通過農業部生物安全審查，進入衛健委食品安全評審。同時公司已與核心客戶合作開展功效研究，為嬰幼兒配方奶粉的升級做準備。

盈利預測：預計 2023-2025 年公司實現收入5.19、6.68、8.39 億元，實現歸母淨利潤1.07、1.40、1.76 億元，對應23-25 年PE 為29X、22X、18X，維持“增持”評級。

風險提示：

1、原材料價格大幅上漲風險：公司生產所需的原材料主要是葡萄糖、酵母粉、乳糖、玉米糖漿等，供應受全球經濟政治環境、戰爭、地域、氣候等多方面因素影響。價格大幅上漲可能給公司生產成本、盈利能力帶來不利影響。

2、海外客戶拓展低於預期：帝斯曼專利到期，公司後續海外市場開拓具有較大空間。若市場開拓中受海外國家政策變化，或競爭對手糾紛等不利影響，客戶拓展受阻，公司業績增長或不及預期。

3、市場競爭加劇風險：國外帝斯曼公司在全球保持領先地位，若競爭對手通過降低售價等方式加劇競爭，將造成公司產品價格波動風險，降低公司盈利水準。

4、2023 年9 月6 日，湖北證監局對嘉必優生物技術（武漢）股份有限公司、易德偉、王華標、易華榮出具警示函，主因公司2023 年2 月28 日的2022 年度業績快報披露不準確，以及2021 年6 月21 日向參股公司澳大利亞法瑪科營養有限公司增資構成關聯交易未及時審議並披露。公司表示將進一步加強對《上市公司資訊披露管理辦法》及相關法律法規的學習，避免此類事件的再次發生。收到警示函事項不會影響公司的正常經營管理活動。