事件：
公司發佈2023 年三季報，前三季度實現營收為35.1 億元，同比-6.6%，實現歸母淨利潤407 萬元，同比扭虧為盈；3Q2023 實現營收14.4 億元，同比-0.9%，實現歸母淨利潤6705 萬元，同比-5.6%。
點評：
“隨心選”戰略落地卓有成效，經營性現金流釋放回暖信號：3Q2023 公司營收同比基本持平，分產品看，3Q2023 定製傢俱收入同比約下滑5%，受益於全屋定製“隨心選”戰略的成功落地，配套品業務收入增勢突出，3Q2023 同比+41%，環比+34%。
公司2023 前三季度淨經營性現金流為2.5 億元，而去年同期淨經營性現金流為-1.1億元。我們認為從現金流角度看，公司在經營層面展現出回暖的信號。
改革過渡期，綜合毛利率表現穩健，費用管控能力良好：2023 前三季度，公司毛利率為34.6%，同比+0.1pcts。分渠道看，直營渠道毛利率約42%，同比-4.0pcts；加盟渠道毛利率約32%，同比+2.9pcts。3Q2023，公司毛利率為35.2%，同比-1.5pcts。公司處在“直營轉加盟”改革的過渡期，高毛利直營業務收入佔比下降的情況下，公司憑藉良好的降本增效能力，綜合毛利率保持穩定。
2023 前三季度公司期間費用率為34.2%，同比-2.3pcts，其中銷售/管理/研發/財務費用率分別為22.7%/6.9%/3.7%/1.1%，分別同比-2.3/-0.2/+0.5/-0.3pcts；3Q2023公司期間費用率為28.4%，同比-3.7pcts，其中銷售/管理/研發/財務費用率分別為18.7%/5.6%/3.6%/0.5%，分別同比-3.6/-0.8/+1.1/-0.5pcts。
家居政策暖風頻吹，公司推出“699”惠民系列積極回應：為激活家居消費潛力，今年9-12 月商務部在全國組織開展“家居煥新消費季”活動。公司積極回應政策，發佈“699”惠民專供系列，該系列包括699 元/㎡的衣櫃、699 元/㎡的櫥櫃，以及多款花色可供選擇，在多重利多政策催化下，公司有望憑藉高性價比套餐進一步吸引客流，開拓市場。
看好公司努力變革的前景，維持“買入”評級：鑑於目前國內房地產行業的發展形勢、國內家居行業的表現，以及公司尚處在“直營轉加盟”的改革轉型期，我們下調2023-2025 年公司的營收至53.22/60.85/ 69.36 億元（下調幅度分別為6%/6%/4%），並考慮到改革期高毛利直營業務收入佔比將逐漸下降，我們下調2023-2024 年歸母淨利潤至1.34/1.97 億元（下調幅度為21%/3%）。考慮公司正在積極推進“1+N+X”的戰略，長期來看，有利於提升企業的綜合運營能力，且費用管控成果將持續釋放，我們將公司2025 年歸母淨利潤上調至2.79 億元（上調幅度為15%），2023-2025 年EPS 為0.68/0.99/1.41 元，當前股價對應PE 分別為27/18/13 倍，看好公司努力變革後的發展前景，維持“買入”評級。
風險提示：國內房地產銷售不及預期，公司內部改革效果不及預期。