3Q23 業績小幅低於我們預期
公司公佈前三季度業績，收入5.44 億元，同比+4.83%，歸母淨利潤1.86億元，同比+15.5%；3Q23 收入2.12 億元，同比-5.4%，環比+3.9%；歸母淨利潤0.77 億元，同比-4.9%，環比-3%，小幅低於我們預期，主要由於3Q 天氣影響利用小時下降，同時公司3Q 綜合度電收入同比下降2 分。
發展趨勢
3Q23 業績主要受天氣及電價下降影響。1）工商業光伏裝機保持穩定增長，公司截至1H23 累計工商業光伏裝機782MW，同比+18.1%；2）利用小時受天氣影響有所下降，3Q 受陰雨、颱風天氣的影響，公司光伏發電等效小時數同比減少41 小時，我們預計同比約-10%，單位發電量有所降低；3）3Q 電價有所下降：3Q 公司綜合度電收入同比降低 2 分/度，主要原因是缺電現象較上年有所緩解，電力交易損益分攤相應減少。同時我們認爲23 年以來組件價格大幅下跌，工商業光伏高IRR 吸引市場參與者，競爭加劇及部分讓利情況下，客戶端電價折扣比例預計有所下降。
3Q23 費用率表現良好，可轉債順利發行或進一步降低財務費用。受上述天氣及電價影響公司3Q23 綜合毛利率61.7%，同比-1ppt，但淨利率36.1%，同比+0.2ppt，主要受益於費用率優化。3Q23 公司銷售/管理/研發/財務費用率分別爲0.4%/7.7%/3.3%/8.1%，同比+0.1ppt/+0.3ppt/-1.1ppt/-0.1ppt。公司可轉債已於10 月26 日進行配售及網上申購，擬募集資金8.8億元，我們認爲可轉債順利發行有望進一步降低公司財務費用。
看好2024 年工商業光伏增長及公司工商業儲能業務開拓。1H23 全國工商業光伏新增裝機19.4GW，同比+81%，2Q23 新增10.2GW，同比+132%，環比+11%，其中江蘇、廣東、安徽等地區增速達翻倍以上。我們預計23 年全年在40GW 左右，2024 年在低組件價格，電價端相對穩定背景下，工商業裝機將保持快速增長。同時碳酸鋰價格下跌，用戶側峯谷價差拉大提升儲能經濟性，我們看好公司24 年工商業儲能業務有望起量。
盈利預測與估值
考慮公司裝機節奏、電價及利用小時情況，我們下調2023/2024 年淨利潤預測12.1%和6.8%至2.25/3.03 億元。維持跑贏行業評級，對應下調目標價6.8%至18.2 元，對應2023/2024 年40/30 倍P/E，較當前股價有49%的上行空間，當前股價對應2023/2024 年27/20 倍P/E。
風險
工商業光伏競爭惡化風險，儲能業務拓展不及預期，補貼發放不及預期。