核心观点

公司2023Q3 业绩整体承压，实现营业收入40.77 亿元，前三季度累计营收148.71 亿元，同比减少-2.79%，归母净利润64.02亿元，同比略微上升+1.93%。其中投行业务三季度单季营收同比增加+4.40%至2.99 亿元。其他业务方面，公司自营业务、利息净收入前三季度依然实现同比增长，保持稳健。公司当前ROE 为5.82%，预计2023-2025 年营收入分别达217.34/254.78/ 304.55 亿元，对应PB 估值1.13/1.12/1.05 倍，维持买入评级。

事件

10 月26 日，招商证券发布2023 年三季度业绩。公司前三季度累计营收148.71 亿元，同比减少-2.79%，归母净利润64.02 亿元，同比略微上升+1.93%。公司Q3 单季度实现营收同比下滑-12.83%至40.77 亿元，归母净利润同比下滑-15.95%至16.75 亿元。

简评

经纪业务仍具韧性，有望迎来修复。公司经纪业务前三季度营收达42.79 亿元，同比-13.89%；单季度营收同比下滑-20.06%至13.46 亿元。受经济增速放缓、政策调整及外部环境扰动的影响，我国沪深股基交易额三季度实现586,907.38 亿元，同比减少-10.50%。公司三季度经纪业务收入同比增速与市场变化基本保持一致，或受整体交易量下滑负面影响业绩承压。从资产结构来看，公司客户资金存款同比+7.05%至853.46 亿元，随着财富管理业务的深入转型，经济业务有望持续改善。

投行业务逐步改善，加快推进现代化投行建设。公司投行业务前三季度营收实现7.46 亿元，同比-31.60%；三季度单季营收同比增加+4.40%至2.99 亿元。凭借专业化和区域化核心竞争优势，公司三季度承销合计募集资金954.50 亿元，同比增加9.01%；其中IPO 1 家，承销规模12.47 亿元；再融资3 家，承销规模28.91亿元。债券主承销规模913.12 亿元，排名13；金融债、公司债分别承销规模达314.90、232.53 亿元。随着全面注册制落地，公司全面加强风险管控、不断提升投行执业质量，全力推动投行业务高质量发展。

受权益市场波动及客户需求下降影响，资管业务短期下滑。公司资管业务前三季度营收实现5.49 亿元，同比-12.99%；单三季度营收同比下滑-12.47%至1.77 亿元。23Q3 博时基金、招商基金AUM 较年初分别同比-2.8%/+7.5%至9,395.1 亿元/8,304.7 亿元，资管AUM 相对保持稳定。公司坚持与母公司的营销协同，推动策略和业务模式创新，丰富主动管理产品线，努力提升服务水平。

自营业务前三季度表现良好，衍生品交易有望持续扩大。公司自营业务前三季度营收达54.88 亿元，尽管三季度单季收入同比减少-39.60%对整体业绩有所拖累，但与2022 年相比整体仍然增加+1.21%。公司继续围绕“大而稳”的投资目标，积极发展客需驱动业务及中性投资策略，截止2023Q3 公司金融投资资产余额3,363.14亿元，同比+10.85%，其中交易性金融资产余额2,715.41 亿元，同比+8.29%。此外，公司持续做大场内衍生品做市、证券做市及场外衍生品等资本中介型交易业务，截止2023Q3 公司衍生金融资产规模达51.20 亿元，较年初增长+39.71%。

信用业务方面，公司利息净收入前三季度增速明显。2023Q3 公司继续加大与公募基金的深度合作，积极拓展券源渠道和种类，前三季度营收实现13.07 亿元，同比增加+45.22%；单三季度营收同比下滑-30.23%至3.73亿元。2023 年上半年，中国证券金融股份有限公司下调证券公司转融通保证金比例，主板转融券交易机制优化，进一步提升转融券交易效率、降低证券公司转融通业务成本，促进沪深两市转融券规模增长。截至2023 年三季度末，沪深两市融资融券规模15,909.19 亿元，同比增长+3.4%。公司信用业务未来可能继续受益于制度改革以及市场交易活跃度的提升。

盈利预测与估值：预计公司2023-2025 年营业收入分别为217.34/254.78/304.55 亿元，同比增速13%/17%/20%，归母净利润分别为81.48/86.70/104.73 亿元，同比增速1%、6%、21%。以2023 年10 月26 日收盘价计，2023-2025年PB 估值约为1.13/1.12/1.05 倍，维持“买入”评级。

风险分析

宏观经济剧烈波动，投资亏损风险：疫情反复扰动、海外衰退预期下，国内外消费、投资需求疲软，经济增速全年承压，证券行业的投资业务收入受制于股票和债券市场行情，或有盈利下滑风险。

资本市场成交活跃度低迷的风险：资本市场行情低迷或致使投资者交易活跃度大幅下滑，从而影响证券公司佣金收入。

政策发生重大变化给行业带来的不确定性：金融行业监管政策复杂多变，若证券行业的经营模式和展业方式受新的政策影响，或将产生重大变化。

法律合规风险：9 月1 日，深圳交易所对招商证券股份有限公司、保荐代表人陆遥、刘兴德出具监管函，上述主体：未对发行人（深圳市大成精密设备股份有限公司）收入相关内部控制不规范及整改情况、收入确认依据进行充分核查；对发行人部分会计科目核算规范性、列报准确性执行的核查程序不到位。该处罚事件可能会对招商证券声誉造成负面影响，并增加公司合规成本，影响盈利。