事件：平安銀行發佈2023 年三季報，實現營業收入1276.3 億，同比增長-7.7%，實現歸母淨利潤396.4 億，同比增長8.1%，不良貸款率1.04%，環比+1bp，撥備覆蓋率283%，環比下降8.9pct。
3Q23 營收、利潤增速下行，主要是壓降高風險高收益資產，夯實基礎。1）3Q23 公司營收同比-15.6%，降幅環比擴大10.6pct，主要是生息業務中，新一貸、信用卡、汽融等高收益高風險資產的主動壓降，導致貸款增速和息差均環比有所下行；2）3Q23 淨利潤同比-2.2%，降幅環比擴大19pct，不良率環比+1bp 至1.04%，撥備覆蓋率環比下降8.9pct 至283%。
零售貸款結構調整，單季息差環比下行17bp 至2.30%。 1）資產端：生息資產收益率環比下降14bp 至4.53%，主要是公司調整零售貸款結構，壓降新一貸、信用卡、汽融等高收益高風險零售貸款（新一貸/信用卡/汽融餘額環比下降14.2%/2.2%/2.8%），增大低風險的按揭及持證抵押貸款投放，導致零售貸款收益率環比下行37bp 至6.39%；2）負債端：計息負債成本率環比上升2bp 至2.28%，主要是由於存款成本率上升1bp 至2.2%且存款佔比環比上升1.2pct，其中對公存款成本率略升1bp 至2.13%；個人存款定期化趨勢明顯，成本率環比上升3bp 至2.36%。
財富管理業務靚麗，代理保險收入保持高增。1）前三季度中收同比增長2.5%，其中財富管理業務手續費同比10.4%，延續較好增勢，主要歸因代理保險收入維持高增長，同比增長98.3%；2）客戶基本盤保持穩健增長，財富/私行客戶數同比分別增長11.0%/14.3%，零售/私行AUM 分別同比增長13.2%、20.6%；公司繼續深化存量客戶經營，充分利用集團資源拓展高淨值客戶，前三季度從綜拓渠道轉化而來財富/私行客戶數佔比分別爲54.9%/63.6%，較年初提升8.6/9.7pct。
不良率保持穩定，零售資產質量改善。3Q23 不良率/關注率/逾期率分別環比上升1bp/3bp/4bp 至1.04%/1.77%/1.43%，主要是對公不良率有所上升，零售資產質量有所改善。前三季度不良淨生成率較上半年下降41bp 至1.82%。1）企業貸款不良率環比上升7bp 至0.61%，主要由於部分地產公司風險暴露預期下，公司主動做實相關領域資產質量、壓降風險敞口，對公 房地產不良率環比上升46bp 至1.47%，9 月末房地產相關的承擔信用風險的業務餘額較上年末減少268 億元，風險仍相對可控；2）零售貸款不良率環比下降2bp 至1.33%，延續上季度改善態勢，主要是公司主動壓降高風險零售貸款投放， 信用卡/ 汽車貸的不良率環比分別下降24bp/10bp 至2.64%/1.28%，而新一貸不良率則環比上升36bp 至1.81%，隨着公司加大低風險業務投放，資產質量基礎將得以夯實。
投資建議：公司調整零售資產佈局，降低風險偏好，營收階段性承壓，但是風險基礎得以夯實，帶動資產質量持續改善。隨着穩增長政策持續加碼，實體經濟逐漸回暖，公司基本面有望得以改善。考慮到息差仍有下行壓力，銀保降費將削弱代理保險業務收入，我們調整了未來3 年的利潤增速預測，預計公司2023-2025 年淨利潤增速分別爲8.8%/7.3%/10.4%，目前股價對應0.49x23PB，維持“買入”評級。
風險提示：經濟超預期下滑、不良大幅暴露、地產資產質量惡化、息差降幅擴大。