三季度業績低於我們預期
公司公佈3Q23 業績：收入2.17 億元，同比下降15.8%，低於我們預期2.60 億元，我們判斷主要系圖書零售市場壓力尚存；歸母淨利潤4,125 萬元，同比下降7.0%，亦低於我們預期4,500 萬元，主要系收入表現低於我們預期。
發展趨勢
圖書零售市場修復相對較慢，三季度收入同比降幅擴大。根據開卷數據，前三季度圖書零售市場同比下降1.04%，降幅相較於1Q23 及1H23 僅小幅收窄；分類型看，少兒、文學類書籍仍為碼洋佔比前三品類，但其中少兒類佔比同比下降超2ppt。三季度公司紙質圖書銷售碼洋同比下降16.0%，紙質圖書營業收入同比下降13.3%，毛利率同比提升1.5ppt。具體來看，暑期進入學生閱讀旺季，公司大眾類長銷書持續良好銷量表現，包括《活著》《百年孤獨》《平凡的世界》等，而少兒類圖書我們判斷仍或表現相對弱勢，一方面整體少兒類圖書市場熱度下降，另一方面公司業務團隊內部人員整合優化，以及對於自營自播等渠道嘗試效果或仍需要時間顯現。
成本費用控制較好，利潤率水準同環比略有提升。毛利率方面，三季度公司毛利率48.4%，同比提升3.4ppt，環比提升0.9ppt，成本端控制良好。費用方面，三季度主要費用（銷售/管理/研發）絕對值環比均有所下降，其中銷售費用同比下降15.0%，管理費用同比下降12.0%，顯示出公司相對審慎的費用支出策略。綜上，三季度公司歸母淨利潤4,125 萬元，同比下降7.0%，淨利率19.0%，同比提升1.8ppt，環比提升0.6ppt。
展望四季度，關注電商節點對於圖書銷量帶動及新書上市表現。公司新書是枝裕和《在這樣的雨天》、許倬雲《經緯華夏》已於9 月上市；此外，主要短視頻/電商平臺雙十一已開啟，我們建議關注線上渠道大促對於圖書零售市場消費帶動。
盈利預測與估值
考慮到圖書市場恢復進展相對緩慢，我們下調2023/2024 年收入9.5%/5.0%至8.93/10.3 億元， 但考慮到公司成本費用控制較好，我們基本維持2023/2024 年歸母淨利潤預測不變，當前股價對應18/16 倍2023/2024 年P/E。維持中性評級，考慮到行業估值中樞下移，下調目標價10%至19.0 元，對應19/17 倍2023/2024 年P/E，目標價較當前股價存在10%上行空間。
風險
圖書零售市場銷售繼續承壓，渠道折扣壓力，海外業務拓展不及預期，流動性風險，核心編輯流失，盜版侵權現象加重。