23 年Q3 歸母淨利同環比+9%/+18%，維持“增持”評級皇馬科技發佈三季報，2023 年前三季度實現營收14.1 億元（yoy-18%），歸母淨利2.4 億元（yoy-38%），扣非淨利2.1 億元（yoy-23%）。其中Q3實現營收5.1 億元（yoy+4%，qoq+9%），歸母淨利0.8 億元（yoy+3%，qoq+18%）。我們預計23-25 年歸母淨利潤4.01/4.71/6.01 億元，對應EPS分別為0.68/0.80/1.02 元。可比公司24 年Wind 一致預期PE 均值為15 倍，給予公司24 年15 倍PE，目標價12.00 元，維持“增持”評級。
產品結構持續優化，Q3 盈利能力有所回升
公司持續優化產品結構，積極開拓濕電子化學品、新能源膠樹脂等小品種領域，經營形勢穩中向好。23Q3 公司小品種/大品種銷量分別為3.74/0.13 萬噸，同比變化+35%/-89%，銷售均價分別為13372/7075 元/噸，同比變化-7%/-8%，分別實現營收5.00/0.09 億元，同比變化+26%/-90%，小品種收入佔比同比提升17pct 至98%。23 年前三季度主要原材料環氧丙烷/環氧乙烷價格分別為8618/5605 元/噸，同比變動-9%/-14%。公司第三季度實現毛利率26%，同環比變動+6/+4pct。公司Q3 銷售/管理/研發/財務費用率分別為0.44%/2.70%/3.79%/0.03%，同比變動-0.11/-0.08/-0.73/+1.94pct。
原材料跌勢延續，在建專案有望貢獻增量
據百川盈孚，截至23 年10 月26 日，華東地區環氧丙烷均價為9275 元/噸，較季初均價下跌3%，原材料延續跌勢，成本端有望繼續減壓。據半年報，公司在建專案眾多，包括年產0.9 萬噸聚醚胺技改專案、年產0.6 萬噸聚醚胺新材料技改區專案、新建配套丙類罐目等，公司年產3 萬噸高端表面功能新材料專案預計23H2 投產，有望進一步提升公司盈利能力。此外，公司加大對年產200 噸聚硫亞氨技改專案及皇馬科技總部大樓建設工程的投入力度。據三季報，23 年三季度末在建工程合計3.55 億元，在建專案的陸續投產有望增厚公司利潤。
風險提示：下游需求持續低迷風險，新專案投產進度不達預期風險。