事件概述：10 月26 日，公司發佈2023 年三季度報告，前三季度實現營業收入34.94 億元，同比下降4.0%；歸母淨利潤5.55 億元，同比下降35.5%；扣非歸母淨利潤5.38 億元，同比下降18.3%。第三季度公司實現營業收入12.58億元，同比增長11.3%；歸母淨利潤2.58 億元，同比增長53.6%；扣非歸母淨利潤2.58 億元，同比增長56.0%。
水風光出力齊提振，風電內部分化：3Q23 公司完成發電量24.82 億千瓦時，同比增長9.2%。其中，水電、風電、光伏分別完成發電量9.44、7.03、8.35 億千瓦時，同比分別增長10.8%、4.1%、10.8%。陸風、海風出現分化，Q3 陸風完成發電量3.90 億千瓦時，同比增長14.2%；海風完成發電量3.13 億千瓦時，同比下降6.3%。
電量修復攤薄度電成本，財務降本推高業績：我們測算Q3 公司度電營業成本（發電量口徑）0.2218 元/千瓦時，同比下降0.9 分/千瓦時，環比下降3.1 分/千瓦時，成本下降推高單季度毛利率至56.3%，同比提高2.6 個百分點，環比提高1.2 個百分點。隨著定增募集資金到位，公司調整財務結構， Q3 財務費用同比下降0.61 億元至2.38 億元。降本推動公司Q3 營業利潤同比增加1.91 億元至4.78 億元，營業利潤率達到38.0%，同比提高12.6 個百分點，環比提高9.5 個百分點。
投資建議：Q3 水電電量修復攤薄固定成本，同時募集資金到位財務費用下降，二者共同推高營業利潤，Q4 水電仍有望持續反彈助力全年業績修復。考慮電量、電價以及裝機節奏，調整對公司盈利預測，預計23/24/25 年EPS 為0.28/0.42/0.54 元（前值為0.32/0.45/0.59 元），對應10 月26 日收盤價PE 分別為30.6/20.2/15.5 倍。考慮公司的新能源成長性與水電業績彈性，給予公司2024 年25.0 倍PE，對應目標價10.50 元，維持“謹慎推薦”評級。
風險提示：1）流域來水偏枯；2）需求下滑壓制電量消納；3）市場交易電價波動；4）財稅等政策調整。