核心觀點：
整體業績略有下滑，符合預期。公司披露2023 年三季報，前三季度實現營收148.71 億元，同比-3%；實現歸母淨利潤64.02 億元，同比+2%。
加權ROE 爲5.82%，同比-0.05pct；Q3 營收同比-13%，歸母淨利潤同比-16%。Q3 公司總資產6240 億元，同比+7.1%；去除代理款項槓桿倍數爲4.31 倍，同比提升0.06。
交投萎縮及市場下行拖累業績，Q3 投行業務逆勢回暖。1.投資+公允變動Q3 爲12 億元，同比-39%，前三季度同比+1%；公司加大穩健及非方向投資，23Q3 債權投資及其他債權投資合計631 億元，同比+23%；應付款項同比+41%。2. Q3 全市場日均交易額同比-13%，經紀業務Q3單季度淨收入13.5 億元，同比-20%；前三季度經紀業務淨收入43 億元，同比-14%。3. Q3 資管單季度淨收入1.77 億元，同比-12.5%，延續降幅；據wind 數據顯示，聯營博時基金/招商基金Q3 非貨規模分別同比-11.7%/-5.5%。4.投行業務單季度淨收入2.99 億元，同比+4.4%；前三季度投行業務淨收入7.46 億元，同比-32%。據wind 發行日數據，23Q3 全市場股權融資額2761 億元，同比-45%，公司股權承銷69 億元，同比-14%。5.Q3 利息淨收入3.7 億元，同比-30%；前三季度13.07億元，同比+45%。9 月底市場兩融餘額15909 億元，同比+3%。6.期貨業務盈利回暖，其他業務淨收入前三季度實現1.44 億元，同比+121%。
盈利預測與投資建議：具備深厚股東資源的大型綜合性券商，輕資產業務具有韌性，短期波動不改資源積累及頭部稟賦。公司加速非方向性投資轉型，機構化優勢有望進一步突出，泛財富管理業務有望逐步回暖。
預計公司2023-2024 年每股淨資產爲12.53 元、13.77 元。近五年1.1X-2.0XPB 的估值中樞，給予公司23 年1.40xPB 估值，A 股合理價值爲17.54 元/股，考慮A/H 股溢價，給予H 股8.06 港幣/股，維持A、H 股“買入”評級。(按HKDCNY=0.94)。
風險提示：經濟不及預期，市場大幅波動，股質資管信用風險、利率風險等。