木门、智能锁外延发展，“1+N”渠道协同可期。近年来公司在巩固安全门主业优势的同时，加速发展木门、智能锁等业务。公司安全门主业规模较大，以此为突破口，有望在工程端实现渠道协同，推动“1+N”模式发展。我们认为公司对标国际领先安防企业亚萨合莱，长期发展空间充足。國內首家安全門上市公司。公司創始於1996 年，2021 年在上交所主板上市，主營業務爲安全門、智能鎖、木門、智能家居等產品，是全國安防門鎖首家上市企業。董事長王躍斌先生及一致行動人合計持股77.30%。2016 年至2022年，公司營業收入從14.50 億元增長至22.03 億元，年均複合增長率8%，毛利率/淨利率基本維持在30%/10%的水平上。公司嚴控風險，於2022 年單項計提了部分風險較高的地產客戶，23H1 收入超過2021H1 歷史前高的基礎上經營活動現金流淨額爲1.44 億元同比轉正，輕裝再出發。
安全門行業供需格局預計優化。我們測算2021年安全門年需求量5242 萬樘，市場空間約420 億元。目前安全門行業集中度不高，頭部企業王力安防市佔率僅爲4.41%。我們認爲，1）2009至2022年，地產行業銷售面積CR10由8.09%提升至22.13%，地產集採趨嚴或將延續；2)《防盜安全門通用技術條件》新國標2024 年1 月將正式實施，加強了抗破壞能力要求，浙江省市監局2020 年10 月和2021 年9 月安全門抽查不合格率均超4%，疊加消費升級推動第三代產品智能鎖安全門滲透率提升，大企業競爭優勢進一步提高；3）2017-2022 年智能家居規模由3255 億元上升至6516 億元，年化增長率高達14.89%，頭部IT 企業通常更願意與品牌企業合作，智能化優勢或將形成，以上三大驅動因素或將推動行業供需格局優化，集中度提升。
產能擴張助力公司突破瓶頸，成本處於下降通道。2016-2019 年，公司設計年產能約爲168-179 萬樘，產能利用率維持在95%左右，產能瓶頸顯著。長恬智能製造基地是目前行業最先進的生產線之一，2021 年後工廠逐漸投產，公司產能進入擴張週期，成本中樞不斷下移，發展有望按下加速鍵。
木門、智能鎖外延發展，「1+N」渠道協同可期。近年來公司在鞏固安全門主業優勢的同時，加速發展木門、智能鎖等業務。公司安全門主業規模較大，以此爲突破口，有望在工程端實現渠道協同，推動「1+N」模式發展。我們認爲公司對標國際領先安防企業亞薩合萊，長期發展空間充足。
盈利預測。我們預計2023-2025 年，公司實現收入29.54/36.80/ 45.91 億元，同比增速34.1%/ 24.6%/ 24.8%，歸母淨利潤1.81/ 2.42/ 3.05 億元，同比增速521.6%/ 33.6%/25.9%，EPS 0.41/ 0.55/ 0.69 元，對應10 月23 日9.21元收盤價22.34/ 16.73/ 13.29x PE。首次覆蓋予以「買入」評級。
風險提示
產能釋放不及預期、滲透率提升不及預期、需求不及預期、成本高於預期、系統性風險。
