事件：2023 年10 月23 日，公司發佈2023 年三季度報告。2023 年前三季度，公司實現營業收入65.17 億元，同比下降30.67%；歸母淨利潤12.81 億元，同比下降52.68%。2023 年第三季度，公司實現營業收入20.61 億元，同比下降27.40%，環比增長3.60%；歸母淨利潤3.64 億元，同比下降40.93%，環比增長137.40%。
23Q3 投資收益同比下降拖業績，環比基本持平。長期股權投資方面，公司持股49%的中煤華晉，其主要煤炭產品為現貨銷售的瘦煤和無煙煤。據公司公告，23Q3 因中煤華晉歸母淨利潤減少，公司投資收益同比下降，從而拖累單季度盈利，而據我們測算，23Q3 投資收益6.41 億元，環比23Q2 基本持平；23Q1-3，公司焦炭、化工產品利潤同比下降，以及中煤華晉投資收益同比下降，影響公司歸母淨利潤同比大幅下降。
焦炭產銷環比增長，成本下降。23Q3 公司實現焦炭產量72.62 萬噸，同比下降14.61%，環比增長4.58%；焦炭銷量72.39 萬噸，同比下降15.45%，環比增長3.59%。23Q3 公司焦炭平均售價為1932.38 元/噸，同比下降15.36%，環比下降1.01%；煉焦煤單位採購成本為1472.63 元/噸，同比下降23.22%，環比下降6.21%。
化工品售價環比回升。23Q3 公司主要化工產品瀝青價格同比下降17.64%，環比上漲17.77%；工業萘價格同比上漲17.04%，環比上漲21.54%；甲醇價格同比下降9.91%，環比上漲1.36%；炭黑價格同比下降19.36%，環比上漲12.23%；純苯價格同比下降8.31%，環比上漲11.21%。
置換落後產能，依照集團承諾解決同業競爭。由於公司1#、2#焦爐運行多年設備性能下降，並結合公司所處的工業園區規劃和環保排放指標控制，公司擬將1#、2#焦爐90 萬噸/年焦化產能置換至山焦集團，由焦煤集團整合其擁有的84.4 萬噸/年焦化產能，在汾陽市三泉焦化園區建設174.4 萬噸/年焦化升級改造專案。本次產能置換不影響1#、2#焦爐的正常運行和公司正常生產，升級改造專案建成投產後公司1#、2#焦爐實施關停淘汰。由產能置換產生的同業競爭問題，焦煤集團將按照2020 年12 月9 日出具的《關於整合內部焦化業務的承諾》執行，即以山西焦化為集團內部焦炭及相關化工產品生產經營業務整合發展平臺，通過收購兼併、業務轉讓、資產注入、委託經營等方式將集團控制的焦化類企業或相關資產、業務逐步進行整合，未來公司焦化業務效益及規模有望提升。
投資建議：考慮23Q4 焦炭及焦煤價格已有所提升，公司主業及投資收益有望獲益，我們預計2023-2025 年公司歸母淨利潤為16.81/18.29/20.58 億元，對應EPS 分別為0.66/0.71/0.80 元，對應2023 年10 月23 日的PE 分別為8/7/6 倍。維持“謹慎推薦”評級。
風險提示：宏觀經濟增速不及預期；中煤華晉投資收益不及預期；焦炭價格大幅下跌。