海外去库存周期基本结束，ODM 业务开始恢复：海外交互平板下游客户于2H22 进入去库存周期，2Q23 以来逐渐步入尾声，叠加去年同期低基数，我们估计公司3Q23 海外业务同比恢复可观增长，其中新兴市场表现或好于美国市场，我们预计后续有望持续改善。3Q23 業績低於我們預期
公司公佈1-3Q23 業績：1）收入153.83 億元，同比-4.1%；歸母淨利潤10.61 億元，同比-33.4%。2）對應3Q23 收入70.46 億元，同比-0.3%；歸母淨利潤4.59 億元，同比-49.9%。3）公司業績低於我們預期，主要系交互平板行業需求疲軟、競爭加劇導致收入及盈利均有承壓。
國內智慧交互大屏需求疲軟、競爭加劇：1）國內IFPD 市場經歷了2020-2021 年的高增長後，增速自2022 年起開始回落，1H23 教育/商用IFPD 出貨量分別同比-20%/-30%（洛圖科技數據），我們估計3Q23 仍延續弱需求趨勢。2）公司年初以來市佔率持續提升，但需求疲軟背景下行業競爭加劇，均價明顯下行，拖累3Q23 國內教育及企業服務業務表現。3）據產業在線數據，2023 年7-8 月彩電內銷/出口量分別同比-4%/+3%，公司逐步加強和彩電頭部品牌方的合作，我們估計3Q23 傳統部件業務表現相對穩健。
海外去庫存週期基本結束，ODM 業務開始恢復：海外交互平板下游客戶於2H22 進入去庫存週期，2Q23 以來逐漸步入尾聲，疊加去年同期低基數，我們估計公司3Q23 海外業務同比恢復可觀增長，其中新興市場表現或好於美國市場，我們預計後續有望持續改善。
外部競爭激烈，公司盈利承壓。1）3Q23 國內教育業務行業競爭加劇，同時由於毛利率相對較低的海外業務（ODM 為主）收入結構性佔比提升，導致公司3Q23 毛利率同比-4.7ppt 至23.9%。2）3Q23 管理費用率/銷售費用率/研發費用率分別同比+1.3/+0.3/+1.2ppt，小幅提升，主要系公司加大海外市場開拓，綜合影響下3Q23 公司歸母淨利率同比-6.4ppt 至6.5%。3）1-3Q23 經營活動現金流表現好於歸母淨利潤，現金流相對健康。
發展趨勢
3Q23 海外業務表現明顯迎來拐點，隨著下游去庫存結束，以及海外新市場的持續拓展，我們估計公司海外業務表現有望逐季改善。此外，公司也在積極推動大模型與現有產品和生態的融合，海外市場已推出和微軟合作的會議產品，國內市場教育、企業服務相關大模型已開啟內測。
盈利預測與估值
考慮國內教育、企業需求仍偏弱，我們下調2023/2024 年盈利預測23%/24%至15.41 億元/18.05 億元。當前股價對應2023/2024 年20.6 倍/17.6倍本益比。維持跑贏行業評級，我們同步下調目標17.4%至54.5 元，對應24.8 倍2023 年本益比和21.2 倍2024 年本益比，較當前股價有20.2%的上行空間。
風險
市場競爭加劇風險；海外拓展不及預期風險；原材料價格波動風險。
