公司歷史悠久，持續深化全產業鏈佈局。中藥配方顆粒品種快速推進，醫療機構擴容值得期待。公司多年深耕技術&品牌護城河，積極探索業務增長新模式。
給予公司2023 年目標價4 港元，首次覆蓋，給予“增持”評級。
歷史悠久，持續深化全產業鏈佈局。中國中藥是國藥集團佈局現代中藥產業板塊的核心平台，全面佈局中藥配方顆粒、中成藥、中藥飲片、中藥材生產及經營、中藥大健康產品及國醫館六大板塊（2022 年各版塊分別實現營收77.11 億/31.22 億/19.33 億/12.73 億/1.34 億/1.31 億元）。公司在並表同濟堂藥業、天江藥業後業績穩健增長，2017-2021 年公司營收由 83.38 億元增長至 190.53億元，CAGR 爲22.95%；2017-2021 年歸母淨利潤由 11.70 億元增長至 19.33億元，CAGR 爲13.36%。2022 年因中藥配方顆粒國標轉換影響，業績稍有承壓，2023H1 已重新兌現高增長，我們認爲隨着中藥配方顆粒國家標準陸續落地，公司業績未來有望重回快速增長通道。
中藥配方顆粒品種快速推進，醫療機構擴容值得期待。參照中國醫藥工業信息中心數據，2021 年中藥配方顆粒行業規模約252 億元，發展空間廣闊。至今國家藥典委已經正式頒佈265 項中藥配方顆粒國標品種，且省標互認進度也在持續推進。2021 年11 月起行業試點結束，配方顆粒使用終端由二級以上中醫院拓展至所有具備中醫執業資質的醫療機構（2022 年行業仍受企標廢棄、新舊標準切換的影響），我們預計隨着國標逐漸發佈疊加使用醫療機構的持續擴容，行業有望加速成長。2023 年8 月17 日，山東省公共資源交易中心發佈《中藥配方顆粒採購聯盟集中採購文件（徵求意見稿）》，擬針對200 個品種開展集採。中長期看行業集中度有望持續提升，具備藥品質量、供應鏈體系兩大保障的配方龍頭企業有望受益。
深耕技術&品牌護城河，積極探索業務增長新模式。公司中藥領域研發中心設立7 個國家級CNAS（中國國家認可認證監管委員會）實驗室、2 個國家級工程實驗室及2 個國家級企業技術中心。研發實力雄厚，爲公司的創新能力和未來發展提供了有力支持。同時，成藥領域公司傳承多個祖鋪老號，包括3 箇中華老字號、5 個馳名商標和4 個非物質文化遺產。此外公司積極探索業務增長新模式，不斷完善國醫館運營體系（目前擁有6 家國醫館），積極發展“特色專科”、“理療康復”和“家用健康”三大業務板塊，提供差異化、高水平和高質量的中醫醫療綜合服務。中長期國醫館與其他業務板塊有望密切聯動，構建了中藥大健康產業閉環發展模式，實現了商業價值深化挖掘。
風險因素：配方顆粒國標品種出臺低於預期；醫保政策不及預期；行業競爭風險；市場需求疲弱風險；盈利能力下滑風險。
盈利預測、估值與評級：公司爲國藥集團佈局現代中藥產業板塊的核心平台，我們預測公司2023-2025 年歸母淨利潤分別爲11.86 億/14.96 億/19.27 億元，對應攤薄後每股收益0.24/0.30/0.38 元。參考可比公司紅日藥業、華潤三九估值水平（2023 年平均PE14x，均爲Wind 一致預期），我們認爲給予公司2023年14X 的PE 較爲合理，對應市值爲人民幣166 億元（203 億港元），對應目標價4 港元。首次覆蓋，給予“增持”評級。