投资要点

公司营收同比稳定增长，盈利能力有所下滑：2023H1 公司实现营收22.4 亿元，同增9.11%；归母净利润0.86 亿元，同降58%，扣非净利润-0.18 亿元，同降110%，非经损益1 亿元主要为政府补助；其中23Q2 实现营收10.89亿元，同比增长16％，环比下降5%，归母净利0.36 亿，同环比-53%/-29％，扣非-0.27 亿元，同环比-139%/-409%，毛利率11%，同环比-0.12pct/-3.2pct，归母净利率3.3%，同环比下降4.8/1.1pct。

Q2 出货环比基本持平，加工费下行盈利承压。2023 年H1 铜箔出货约2 万吨，Q2 出货约1 万吨，环比基本持平，7-8 月订单量逐步恢复，预计Q3 环增20%左右，全年出货预计5 万吨+，同增约20%。盈利端，覆铜板业务H1亏损约2000 万，Q2 亏损1000 万，若加回，H1 铜箔业务基本盈亏平衡，其中Q2 单位盈利约-0.17 万元/吨，环比下滑系加工费进一步下行，6μm 加工费已至2 万以下。考虑产能出清尚需时间，预计H2 加工费低位维持，盈亏平衡。24 年随着4.5/5 微米占比逐步提升，预计盈利边际向好。

公司扩产稳步推进，产品结构优化有望带来盈利提升。目前公司铜箔产能7 万吨，随着黄石一期5 万吨逐步落地，23 年底产能预计达12 万吨。叠加黄石二期5 万吨（2 万吨预计24 年初投产）、江西10 万吨，到2027 年公司铜箔产能规划增至30 万吨，扩产领先行业。产品结构来看，H1 海外业务逐步放量，预计H2 海外业务收入占比提升至10%。同时，公司逐步提升4.5 及5 微米铜箔出货占比，23 年H1 出货占比20%左右，较22 年提升10pct，预计24 年提升至近30%，盈利有望提升。

加码布局复合集流体，强化公司竞争力。公司拟投资25 亿元建设复合集流体产业园项目，达产后预计每年可生产复合铜箔及复合铝箔4.2 亿平，年产值约40 亿元，分两期建设，一期投资2.5 亿元建设6 条产线，计划24 年6月前至少一条线投产。公司复合铜箔采用干法工艺，可与复合铝箔产线兼容；复合铝箔预计23 年底小批量量产，目前已有有效订单转化。

盈利预测与投资评级：考虑铜箔行业供需过剩，加工费承压，主流厂商扩产叠加新进入者产能释放，行业产能出清尚需时间，我们下调2023-2025 年归母净利至1.48/1.96/2.57 亿元（原23-24 年预测值为6.54/8.82 亿元），同比-58%/+32%/+31%，对应PE 为71/54/41x，维持“买入”评级。

风险提示：需求不及预期、原材料价格波动、市场竞争加剧等。