斯尔邦主要以甲醇为核心原料,依托MTO主体装置并以甲醇为基础生产乙烯、丙烯等烯烃产品,再以烯烃为中间产品最终生产丙烯腈、MMA、EVA和EO及其下游衍生物等高附加值产品。我们认为斯尔邦MTO单套装置国内最大,无论是技术和规模都具备竞争优势。MTO下游避开了传统的聚乙烯、聚丙烯等产品,其丙烯腈、MMA和EVA等主要产品做到国内第一梯队,实现了产品的差异化,具备较强的竞争力,产业链设计具备自己特色。丙烯腈和EVA等主要产品都瞄准下游高端市场,通过差异化高品质产品有望实现较好的盈利。斯爾邦借殼丹化科技登錄資本市場
斯爾邦借殼丹化科技登錄資本市場,原丹化科技的煤制乙二醇等主營業務將繼續保留,重組後丹化科技將置入盈利能力較強的化工資產,公司主營業務將新增高附加值烯烴衍生物的研發、生產及銷售,主要產品範圍將進一步涵蓋丙烯腈、MMA、EVA、EO及其衍生物等一系列多元石化及精細化學品,盈利能力得到大幅改善,使丹化科技轉變成為一傢俱備較強市場競爭力的企業。重組方案為丹化科技向斯爾邦全體股東發行股份購買斯爾邦100%的股權,斯爾邦估值110億元,股票發行價格為3.66元/股,發行股份總數約30.05億股。斯爾邦承諾2019-2021年扣非後歸母淨利潤合計不低於28.5億元,以2019-2021年承諾業績的均值9.5億/年作為基數,斯爾邦收購對價PE為11.6倍,PB為1.57倍。
斯爾邦產業鏈一體化定位高端
斯爾邦主要以甲醇為核心原料,依託MTO主體裝置並以甲醇為基礎生產乙烯、丙烯等烯烴產品,再以烯烴為中間產品最終生產丙烯腈、MMA、EVA和EO及其下游衍生物等高附加值產品。我們認為斯爾邦MTO單套裝置國內最大,無論是技術和規模都具備競爭優勢。MTO下游避開了傳統的聚乙烯、聚丙烯等產品,其丙烯腈、MMA和EVA等主要產品做到國內第一梯隊,實現了產品的差異化,具備較強的競爭力,產業鏈設計具備自己特色。丙烯腈和EVA等主要產品都瞄準下游高端市場,通過差異化高品質產品有望實現較好的盈利。
上下游拓展進一步完善產業鏈
斯爾邦業務以甲醇為核心原材料來展開,而丹化科技在發展煤制甲醇等新型煤化工項目方面具有資源及區位優勢,雙方有望實現產業協同。斯爾邦有望完善產業鏈上游甲醇供給方面的薄弱環節,實現化工全產業鏈佈局,在更大程度上獲取一體化產業鏈附加值,增強在烯烴衍生物行業內的話語權。此外,我們認為斯爾邦還有望沿着現有烯烴產業鏈繼續向下遊附加值更高的新材料領域拓展,在消化自身上游產能的同時,進一步提升產業鏈整體盈利能力,實現做大做強。
盈利預測及投資建議:如果不考慮收購斯爾邦的影響,我們預計公司2019-2021年歸母淨利潤為-0.6/-0.1/0.1億元;如果本次收購順利完成,斯爾邦並表後我們預計公司2019-2021年歸母淨利潤為8.4/9.4/10.6億元,現價對應PE為21/19/17倍,首次覆蓋,給予公司“增持”評級
風險提示:斯爾邦資產注入失敗的風險,斯爾邦承諾業績不達預期風險,斯爾邦定價過高的風險,重組後商譽減值的風險,丙烯腈、EVA等產品價格大幅下滑的風險。
