公司是以出口為主的國內商用餐飲設備龍頭，主打自主品牌，2022 年59%收入來自美國市場。目前公司“智慧薯條機器人”在北美速食店開始試用，長期看隨著機器視覺技術進步，公司有望開啟北美速食自動化第二成長曲線。公司在新業務的壁壘來自其在北美的傳統渠道優勢和中國製造成本優勢。預計公司2023/24/25 年歸母淨利潤為5.6/7.5/9.3 億元，給予公司2023 年25xPE 估值水準，對應目標市值140 億元，對應目標價34 元，維持公司“買入”評級。
公司概況：以出口為主的國內商用餐飲設備龍頭。公司以出口外銷業務為主，2022 年主營業務營業收入26.3 億元，其中外銷營收25.1 億元，佔主營業務營收95.4%；2022 年美國子公司實現營業收入15.7 億元，佔公司總營業收入約59%。公司收入規模國內行業第一，2022 年主營業務商用製冷設備營收19.9億元，佔總營收比例75.4%；西廚設備營收4.31 億元，佔總營收比例16.4%。
公司擁有自主品牌，利潤率較高，2022 年銷售毛利率37.8%，淨利率16.9%。
23H1 公司實現收入13.32 億元/YoY-7.0%，歸母淨利潤2.69 億元/YoY-3.2%。
行業分析：北美商餐設備市場景氣向上，機器視覺賦能，自動化替代市場廣闊。
（1）北美商餐設備空間143.2 億美元，2011-2021 年CAGR4.8%，下游需求端市場持續保持增長：根據Grand View Research 及新思界數據，2021 年全球商用飲設備市場規模908.6 億美元，2020-2027 年預計CAGR6.7%；根據NAFEM 數據，2021 年北美市場規模達到143.2 億美元，2011-2021 年CAGR4.8%。其中，商用餐飲製冷設備在所有設備下游中份額佔比最高，達到29%，2021 年營收41.2 億美元，2011-2021 年營收CAGR 達到7.3%，顯著高於4.8%的行業整體增速。北美RPI 指數（餐廳績效指數）自21Q1 起持續大於100，行業下游需求端市場不斷擴張，22Q4 達到增速拐點，進入景氣上行週期，對商用餐飲設備需求持續保持增長；（2）機器視覺技術進步賦能，多餐飲環節可實現自動化替代：隨著機器視覺技術的蓬勃發展，機械設備對非標物體的識別能力得到完善，疊加機器視覺在應用端的成本下降，炸薯條等餐飲環節實現自動化替代逐漸成為可能；（3）北美商餐設備自動化市場廣闊，經我們估算可實現人工替代潛在空間440 億美元：經我們估算，北美每年炸薯條人工費用達108 億美元，智慧薯條機器人人工替代市場空間達70 億美元，預計單店一年內可實現投資回收。炸雞、煎肉餅培根、咖啡製作、其他飲料製作及漢堡製作各餐飲環節替代空間同樣巨大，如實現自動化替代滲透率80%，經我們估算將分別節省人工費用51.8/51.8/32.3/77.8/51.8 億美元/年，共計266 億美元/年。
公司分析：傳統主業復甦，開啟北美速食自動化第二賽道。（1）傳統業務復甦，未來利潤增速有望上行：根據National Restaurant Association，與北美商餐設備市場需求端相關的核心指數RPI 保持大於100，傳統北美業務需求端復甦並持續擴張，RPI 於22Q4 達到增速拐點。公司兩大主營業務商用餐飲製冷設備及西廚設備營收在2022 年達到19.9 億/4.3 億元，毛利率達到37.9%/39.1%，未來隨著新建產能達產及北美市場需求向上，有望實現收入及利潤增速上行；（2）北美製冰機產品進入放量週期，增速顯著：公司製冰機產品自2022 年二季度起進入放量週期，2023H1 實現銷售額4300 萬元人民幣，同比增長約60%，毛利率約40%。該產品主打美國市場，具備明顯價格優勢，未來市場份額有望大幅提高；（3）新品智慧薯條機器人北美調試中，預計明年有望放量：2023 年公司新推出的“智慧薯條機器人”能提供無人化的薯條炸制方案，可實現包括薯條儲藏、分配、油炸等功能，經公司調研，產品目前已送到北美市場客戶試用，並逐步推向其他市場，預計明年有望放量；（4）公司在北美速食自動化領域兼具渠道壁壘與低成本競爭優勢：相較國內其他公司，公司具備渠道壁壘，在美國形成全國性的銷售及售後服務網路；相較美國公司，公司低成本優勢明顯； 興建泰國生產基地，降低美國關稅對盈利能力的影響。
風險因素：不鏽鋼、發泡材料等原材料成本大幅上漲，公司毛利率降低，影響現金流；國際貿易政策及匯率波動，影響毛利率及淨利率；市場競爭加劇，新產品無法適應市場需求，公司優勢逐漸縮小甚至喪失；海外市場拓展不及預期，影響公司發展速度；海運運費上漲影響公司出口毛利率水準；萬能蒸烤箱、智慧薯條機器人等新產品拓展不及預期，對公司經營產生不利影響；美國市場需求不及預期。
投資建議：公司是以出口為主的國內商用餐飲設備龍頭企業，主打自主品牌，2022 年九成以上的營業收入來自於外銷。2023 年以來北美RPI 指數經過增速拐點保持向上，商業餐飲行業下游需求端不斷擴張，公司傳統業務有望實現收入及利潤增速上行。北美商業餐飲設備自動化市場廣闊，公司推出的新產品“智慧薯條機器人”有望幫助公司打開速食自動化第二成長曲線，具有較好的成長性。我們預計公司2023/24/25 年歸母淨利潤為5.6/7.5/9.3 億元。參考可比公司九號公司（2023 年Wind 一致預期PE41x）、石頭科技（2023 年Wind 一致預期PE 24x）、科沃斯（2023 年Wind 一致預期PE18x）的估值水準，與可比公司相比，公司處於相似成長階段，我們給予公司2023 年25xPE 估值水準，對應目標市值140 億元，摺合目標價34 元，維持公司“買入”評級。