事件概述

2023年9月13日上午10点，Netmarble携手创梦天地与腾讯联合开发运营的《二之国：交错世界》开启国服旅行测试，本次测试系限量删档测试。

分析与判断

海外公测成绩亮眼，国服减负降氪突破传统MMO边界。《二之国：交错世界》是Level-5策划、吉卜力工作室动画制作、久石让音乐制作的《二之国》游戏系列的全新续作，是一款清新动画风格的异世界冒险MMORPG手游。2021年6月10日，《二之国：交错世界》海外公测，首日便登顶日韩港澳台五地的App Store免费榜，跻身多地畅销榜Top10。根据SensorTower的统计，《二之国：交错世界》海外正式上线后的11天内收入就达到1.013亿美元，超过了《Pokemon：GO》（12天）和《原神》（13天）成为收入破1亿美元用时最短的游戏。

该游戏于2022年12月获得进口版号，2023年6月6日-12日进行了国服首次共研测试，并于9月13日开启国服旅行测试。国服版的核心在于：

1）化繁为简，对大量繁杂的养成线做减法，让玩家能够轻松体验游戏；2）降低社交负担，给玩家选择的权力，而不是单纯被传统MMO的数值玩法所驱动。传统MMO的游戏核心多是数值驱动，其长线留存依赖重度社交，这一做法已经在转内容向的市场下逐步失效。我们认为《二之国：交错世界》国服不是数值向产品，而是内容向产品：其通过消解掉过去饱受玩家诟病的重肝重氪的、重度MMO所常见的设计，将体验重心让渡给吉卜力让人放松的视听体验上，有望实现内容向的长线运营。

精品游戏基本盘稳健增长，自研游戏逐步迎来收获期。

（1）《地铁跑酷》《梦幻花园》《梦幻家园》增长动力十足，《荣耀全明星》表现强劲。《地铁跑酷》不断推出“对抗赛”、“身法训练场”、“大乱斗”等玩法模式，进一步提升用户粘性。《梦幻花园》《梦幻家园》通过Fanbook 与核心用户高频近距离沟通，精准迭代产品，更好地满足女性用户更深层次的情感体验诉求。《荣耀全明星》23H1 游戏内外的用户在线时长均有显著提升，公司配合游戏版本上线节奏推出一系列社区内优惠活动，促进用户破冰消费并养成在Fanbook 商城内持续消费的习惯，有效提升了产品的盈利能力和经营现金流。

（2）自研游戏逐步高质量交付，业绩有望逐步释放。公司自研的二次元题材竞技射击游戏《卡拉彼丘》，PC 端于8 月3 日不删档公测。

上线不到一个月，《卡拉彼丘》平均周活跃达到70 万，不删档公测至今付费用户的ARPPU 超过200，用户平均日玩时长超过120 分钟；另一款自研游戏《二之国：交错世界》产品完成度较高，已于9月13 日开启国服旅行测试；此外，基于特种干员/小队的多玩法射击游戏《三角洲行动》由公司与腾讯联合研发，中国大陆地区由腾讯独家发行，已于8月23日开启全球预约，未来将择期上线。

投资建议

公司代理游戏贡献稳定现金流，同时自研游戏逐步迎来收获期，并拥有支撑千万级用户运营和增长的社区用户管理工具Fanbook，具备较高的业绩弹性及平台稀缺性。我们预计公司2023-2025 年分别实现净利润2.01 亿元（yoy+108.1%）、3.17 亿元（yoy+57.5%）、4.01 亿元（yoy+26.6%），对应EPS 分别为0.13 元、0.20 元、0.25 元，当前股价对应估值23 倍、15 倍、12 倍，维持“买入”评级。

风险提示

行业监管趋严风险、行业竞争加剧风险、版号发放不及预期风险、流水不及预期风险、新业务拓展不及预期风险。