核心觀點
公司發佈2023 年中期業績公告，23H1 公司實現收入6.49 億元，同比+22.1%；毛利4.02 億元，同比+18.6%；淨利潤1.33 億元，同比+5.2%，業績符合我們預期。短期來看，人工關節集採政策執行後，進口替代趨勢明顯，公司作爲國內關節行業龍頭，迎來發展拐點。中長期來看，公司在3D 打印領域具有先發優勢，標外創新人工關節產品有望快速放量；同時，公司積極佈局數字骨科平台（導航系統、手術機器人等）、骨生物材料，未來有望憑藉較強的研發能力、渠道優勢、品牌優勢，維持行業龍頭地位。
事件
公司發佈2023 年中期業績公告
2023 年8 月22 日，公司發佈2023 年中期業績公告，2023H1公司實現收入6.49 億元，同比+22.1%；淨利潤1.33 億元，同比+5.2%。EPS 爲0.12 元。
簡評
業績符合預期，集採進一步加速進口替代
根據公告，23H1 公司實現收入6.49 億元，同比+22.1%；毛利4.02 億元，同比+18.6%；淨利潤1.33 億元，同比+5.2%，業績符合我們預期，利潤增速低於收入增速水平，主要是去年同期集採政策尚未完全執行，產品銷售單價及毛利水平較高，並且今年上半年公司管理費用率有所提升。今年上半年，全國骨科手術量在一季度下半段快速上升，之後穩定在相對較快的增長水平。集採政策進一步加速進口替代趨勢，國產品牌繼續擴大市場份額。
公司不斷推出創新產品，進一步加強了對省級三甲醫院的覆蓋，並提升了原有產品在這些醫院的市場份額。
拆分產品來看，23H1 公司髖膝關節產品收入5.53 億元，同比+21.2%，其中髖關節產品收入3.41 億元（同比+4.2%），膝關節產品收入2.11 億元（同比+64.7%），髖膝關節植入量復甦勢頭明顯，單髁等新產品推廣進一步拉動了髖膝關節收入的增長；23H1 脊柱及創傷產品收入0.50 億元，同比+10.8%；23H1 定製化產品及服務0.28 億元，同比+31.5%；23H1 其他（外科手術器械、醫療灌洗裝置及第三方骨科產品）收入0.18 億元，同比+107.5%。
海外市場積極開拓+國內市場份額提升，全年業績有望實現高速增長23H1 國內收入5.35 億元，同比+14.5%；海外收入1.13 億元，同比+78.3%，主要是由於上半年公司積極開拓海外市場，手術量增加所致，公司海外業務佈局多年，目前產品已覆蓋30 餘個國家，海外業務佔比穩步提升。
展望下半年，關節行業手術量高增長趨勢有望延續，公司藉助集採執行穩步提升國內市佔率，並持續開拓海外市場，有望帶動公司業務維持高速增長；且由於去年下半年公司利潤基數較低，預計今年下半年淨利潤同比增速將更爲可觀。
國內領先的骨科關節公司，3D 打印領域先發優勢明顯公司旗下擁有北京愛康（關節、3D 定製）、常州天衍（關節、工具）、英國JRI（關節、國際市場）、北京理貝爾（脊柱、創傷）四大平台，具有完善的骨科產品線和前瞻的研發佈局。國家人工關節集採中，公司初次置換髖膝關節產品全線中標，自2022 年執行人工關節集採政策以來，行業進口替代趨勢明顯，公司產品以價換量趨勢明顯，產品進入多家核心三甲醫院，提高了中高端市場的佔有率。2022 年9 月脊柱類耗材國家層面集採開展，公司理貝爾和愛康兩個品牌的脊柱產品均中標，今年3 月全國開始陸續執行脊柱集採中標結果，公司通過領先的3D 打印技術和豐富的產品線，爲醫生提供更豐富的選擇，進入了更多高等級醫院，提升了脊柱產品市場份額。
公司自2009 年起佈局3D 打印植入物產品，建立了iCOS 創新定製平台，能夠提供包括術前規劃、骨骼模型打印、定製截骨導板、3D 打印定製內植入產品等服務及產品，涵蓋關節、脊柱、創傷、骨腫瘤等部位。2023H1，公司定製化產品及服務實現收入0.28 億元，同比增長31.5%，未來有望持續快速增長。此外，初次髖、膝關節集採後，在翻修、早期干預等標外市場，公司產品佈局全面，相關產品有望迎來快速增長階段。
財務指標基本正常，費用控制良好
2023H1 公司毛利率爲61.9%，同比下降1.8 個百分點，2022 年4 月開始，全國關節植入物集採政策落地執行，集採範圍內髖膝關節植入物產品的銷售價格下降，價格下降導致毛利率的下降；銷售費用率18.1%，同比下降0.5 個百分點，公司積極開展市場開拓，以及進行新產品培訓，相關市場費用以及銷售人員人工成本有所增加；管理費用率11.6%，同比提升1.4 個百分點，主要是來自於管理人員人工成本的增加以及根據應收賬款賬齡及餘額計提的信用虧損撥備所致；研發費用率10.2%，同比基本持平，公司繼續積極進行研發投入、加強研發團隊建設、積極推進研發項目及新產品的開發。經營活動所得現金淨額爲0.14 億元，同比下降93.3%，預計主要由於公司上半年購買陶瓷、聚乙烯等原材料支付現金，以及應收賬款相比2022 年末有所增長。截至2023年6 月30 日，公司流動資產淨值爲約14.9 億元，較2022 年末減少約1.4 億元，主要是公司投入於新的廠房建設。
盈利預測與投資評級
短期來看，今年擇期手術需求有望持續復甦，關節手術量增速預計將高於過去三年平均水平，公司作爲國內關節行業龍頭，在集採中全線中標，有望迎來發展拐點。中長期來看，關節置換手術在國內滲透仍相對較低，行業仍具有較大成長空間，公司在3D 打印領域具有先發優勢，標外創新人工關節產品有望快速放量；同時，公司積極佈局導航系統、手術機器人等數字骨科平台及骨生物材料，未來有望憑藉較強的研發能力、渠道優勢、品牌優勢，維持行業龍頭地位。
預計公司2023-2025 年實現收入分別爲13.80、18.01、23.39 億元，對應增速分別爲31.21%、30.49%、29.87%；淨利潤分別爲2.66、3.48、4.52 億元，對應增速分別爲30.15%、30.55%、29.96%，維持“買入”評級。
風險分析：
1）行業政策變化風險：目前人工關節已經進行了一輪國家層面帶量採購，執行週期兩年，今年下半年可能進行集採品種續約，續約政策變化可能影響廠家產品的利潤率水平；由於醫療行業合規性加強等行業政策因素導致部分地區招標需求延後及新產品推廣活動開展受阻，存在我們給的業績預測可能達不到的風險。2）市場競爭加劇風險：國內人工關節生產廠商較多，不排除部分中小廠商借助集採取得市場份額，導致市場競爭進一步加劇；由於公司的集採中標價格相對不高，公司若不能把握良好的市場競爭策略，需關注放量是否達預期的風險。3）研發進度不及預期風險：公司目前研發佈局導航系統、手術機器人等數字骨科平台及骨生物材料，新產品的研發存在不確定性，如果研發進度不及預期，可能將會一定程度上影響公司未來的成長天花板。