拓店步伐穩健，盈利能力提升
收入穩健，利潤高增：2023 年上半年公司錄得營收62.9 億元，同比增長6.4%；歸母淨利潤2.6 億元，同比增長34.1%。期內公司毛利率/淨利率分別爲11.3%/4.1%,同比-0.1pct/+0.9pct。銷售/管理/研發/ 財務費用率分別爲3.8%/2.3%/1.2%/0.3% ， 同比-0.3/-0.3/-0.3/-0.2pct，整體費用投放效率顯著提高。
加盟門店收入增長穩健，直銷及線上渠道大幅提升：1H23 公司水果及其他食品銷售/特許權使用費及特許經營收入/會員收入/其他分別錄得收入61.2/1.0/0.5/0.3 億元， 同比
+6.7%/+3.5%/+11.8%/-33.2%。按各分銷渠道來看，加盟門店/自營門店/ 區域代理/ 直銷/ 線上渠道分別實現收入47.3/0.2/6.5/5.5/1.6 億元， 同比
+2.8%/-22.3%/+15.7%/+34.7%/+27.3%。期內直銷渠道增速顯著，主要得益於公司憑藉豐富的水果供應鏈資源優勢，進一步擴大海內外2B 銷售網絡。
門店及會員數持續提升：展店方面，公司進一步擴張現有城市門店網絡，並持續向低線城市滲透。截至2023 年6 月30 日，公司共有門店5958 家，較去年末淨增加308 家。其中公司管理的加盟門店/區域代理管理的加盟門店/自營門店數量分別爲4795/1150/13 家，較去年末+218/+96/-6 家。會員運營方面，公司會員及付費會員人數均實現穩步增長。期內公司會員/付費會員人數分別達到7931/114萬人，較去年末+7.1%/+18.0%；實現會員收入7488.7 萬元，同比+11.8%。
積極推進自有產品品牌策略：產品方面，上半年公司成功推出新產品品牌4 個，截至2023 年6 月30 日，公司已擁有產品品牌累計35個。期內公司自有品牌水果銷售總額同比提升27%，佔百果園門店零售銷售總額約14%，同比提升約2pct。與此同時，公司致力於爲自有品牌拓寬分銷渠道，其中‘甜月亮’香蕉及‘小鮮紫’百香果除自有渠道分銷以外，上半年亦開放至公司甄選的第三方分銷商進行分銷，逐步實現全渠道銷售。
目標價6.46 港元，維持買入評級:綜上所述，我們預計公司下半年或將繼續加速老城市加密及新城市開拓的戰略計劃，並持續優化線上線下一體化銷售網絡建設，進一步夯實公司在國內水果連鎖零售龍頭的地位。考慮到公司當前產業鏈一體化優勢及品牌優勢顯著，我們預計未來公司將延續穩健增長態勢，23-25 年預計公司將分別實現淨利潤3.9/4.7/5.8 億元，故給予目標價6.46 港元，相當於24財年盈利預測20 倍PE，距離當前股價有18.1%漲幅，買入評級。
重要風險:1）食品安全事件；2）門店擴張不及預期；3）極端天氣、自然災害、農作物病害、蟲害等給供應端帶來負面影響。