核心观点

公司是中国电科集团行业数字化领域的上市产业平台和金融科技牵头单位。全资子公司柏飞电子深耕嵌入式计算硬件产品，在高端工业控制等“硬科技”领域已有应用，并在进行民用航空项目接洽。公司23H1 实现营业收入42.6 亿元，同比上涨0.87%，营收稳步增长。其中，数字化产品业务主要由智能计算软硬件和数智应用软件业务构成，营收增速迅猛，核心能力持续提升。

事件

公司发布2023 年半年报，公司23H1 实现营业收入42.6 亿元，同比上涨0.87%；实现归母净利润1.32 亿元，同比下滑4.87%；实现扣非归母净利润1.29 亿，同比下滑18.56%。23Q2 实现营收22.9 亿元，同比下滑5.93%，实现归母净利润0.85 亿元，同比上涨6.75%，实现扣非归母净利润0.83 亿，同比下降5.52%。

23H1 公司归母净利润同比下滑，主因公司2022 年8 月完成对柏飞电子股权收购，合并报表后2022H1 归母净利润追溯调整。

简评

公司是国内领先的行业数字化解决方案提供商、高性能数字模块和智能计算平台提供商，是中国电科集团行业数字化领域的上市产业平台和金融科技牵头单位。公司主营业务包括行业数字化、数字化产品和数字新基建等三大业务板块，持续构建“1+2+N”行业数字化架构体系。23H1 公司数字化产品和数字新基建实现收入正增长，行业数字化业务全面推进。

全资子公司柏飞电子深耕嵌入式计算硬件产品，在高端工业控制等“硬科技”领域已有应用，并在进行民用航空的项目接洽。

柏飞电子的主要产品包括嵌入式计算机、高性能信号处理、高速网络交换等，广泛应用于高端制造、工业控制、民用航空等领域。

公司的高端产品在高端工业控制领域前道控制系统中的控制模块经过大量的应用验证，向半导体装备生产商提供了多种国产化计算和控制模块和系统。且公司积极寻求在民用航空领域的市场合作，目前正开展民用航空相关产品研制的项目接洽。

1、公司三大业务扎实推进，数字化产品业务高速增长。

1）聚焦金融科技，行业数字化业务全面推进，毛利率稳步提升。公司坚持“打造行业数字化整体解决方案头部企业”全新战略定位，在金融科技、数字交通、数字水利、智慧医疗、智能制造等行业不断构建多样化智慧应用场景解决方案，公司在金融科技行业扎根多年，成功开拓证券期货极速交易细分领域国泰君安证券等金融科技场景应用，持续赋能交通银行数据中心等金融数字底座服务。23H1 公司受制于经济下行压力供需不足，行业数字化业务收入38.11 亿元，同比下降2.54%，毛利同比增长8.30%，毛利率同比提升1.80 个百分点。

信创国产化业务拓展增长迅猛。公司着重构建信创产业生态，与上交所、上海联通等行业客户共建信创联合实验室，并重点推进金融信创 ，稳定运营中国人民银行金融信创生态实验室授权实验室，顺利实现交通银行开源治理平台上线运行。2023H1 公司与主要国产化头部厂商的合作规模处于行业领先地位，行业信创新签同比增长约71%。公司是华为重要的战略合作伙伴，在金融、智能制造、数字政府等行业为客户提供华为在数通、网络安全、存储、华为云、数字能源等多个产品领域的产品和解决方案，荣获华为 2022 年度全球优秀销售伙伴。

2）数字化产品业务主要由智能计算软硬件和数智应用软件业务构成，营收增速迅猛，核心能力持续提升。

公司坚持创新驱动，聚焦人工智能、大数据分析、数字引擎、大模型、行业数智等技术方向，打造大模型产品“智弈”、打造证券期货极速交易服务平台软件产品、打造银行数据中心运营平台等软件产品。

智能计算软硬件业务主要是公司全资子公司柏飞电子，其主营嵌入式计算机、高性能信号处理、高速网络交换、数据记录存储及信息处理产品等。数智应用软件业务，公司基于开放框架、模块耦合、安全可信的研发理念，开展数据智能处理、数字应用支撑等软件的自主研发与定制开发，主要包括物联态势感知、数据分析处理、算法模型引擎、智能运维运营、多维安全管理等自主软件产品和套件，提供数字化、网络化、智能化应用支撑能力。2023H1 数字化产品业务收入1.40 亿元，同比增长193.91%，毛利同比增长291.67%。

3）数字新基建业务保持稳步增长。公司聚焦数据中心工程业务，深耕金融、政府和大型企业等行业数据中心建设业务； 积极开拓IDC 运营业务，稳步推进自有金融云基地数据中心项目建设，双轮驱动数字新基建业务。报告期内，数字新基建板块收入3.22 亿元，同比增长12.29%。

2、公司毛利率、费用率保持稳定。

公司23H1 整体毛利率为18.75%，较2022 年上升1.84pct，公司销售净利率为3.09%，期间费用率为15.52%，其中销售费用率8.38%，同比提升1.60pct，管理费用率2.48%，同比提升0.29pct，财务费用率-0.36%，同比回落0.07pct，研发费用率5.01%，同比提升0.21pct；23H1 公司销售费用率、管理费用率及研发费用率小幅提升主因经济下行，营收增速变缓，同时公司加强市场拓展、坚持人才激励、紧抓创新研发，相关费用支出增加。财务费用率降低系公司利息收入与汇兑损益提高所致。

3、全资子公司柏飞电子深耕“硬科技”国产化柏飞电子主营业务为嵌入式计算机数字模块和整机产品。柏飞电子拥有稳定的客户基础，2018 年至2021年，产生收入的客户数量从70 家提升至107 家，持续加深对大型央企、国企集团下属科研院所和相关单位的覆盖范围并提升服务深度，为未来收入增长奠定良好基础。公司基于对龙芯、飞腾、申威等国产芯片性能和架构的深刻理解，解决了计算机平台中国产软硬件适配难、基础核心硬件适应性低的难题，在自主知识产权前提下　　构建以软件为主体的板卡级、整机级、系统级产品体系，有效满足现有客户及新客户的需求。

柏飞电子顺应行业发展，将已有技术优势延展到轨道交通、高端工业控制等业务领域，实现收入持续增长。

公司已与轨道交通领域领先公司卡斯柯建立业务合作，为半导体装备生产商提供了多种国产化计算和控制模块和系统，在“硬科技”高端工业控制领域前道控制系统中的控制模块经过大量的应用验证。

二、盈利预测及投资建议

公司是国内领先的行业数字化解决方案提供商、高性能数字模块和智能计算平台提供商与国内数字新基建领域业务贯穿全生命周期的头部企业，主营业务包括行业数字化、数字化产品和数字新基建等三大业务板块，持续构建“1+2+N”行业数字化架构体系。

行业数字化板块着重完善数字基础设施转型架构，打造全域数字基础设施解决方案与产品，夯实行业数字底座，建立数据智能分析处理能力，拓展行业数字化创新场景应用，为各行业客户赋能。考虑到国产信创产业的稳步增长，我们预计公司该业务2023-2025 年收入增速分别为12%、10%、10%，毛利率分别为15.50%、15.50%、15.50%。

数字化产品板块长期专注于智能计算相关软硬件产品的研发、生产及销售，主要包括嵌入式计算机、高性能信号处理、高速网络交换、数据记录存储及信息处理产品等，产品主要应用于雷达通讯、高端制造、工业控制、轨道交通、民用航空、金融科技等行业数字化和高端电子装备领域，实现高价值的软硬一体交付，主要客户包括航空、航天、船舶、电子、电力、交通等行业总体单位和头部企业。考虑到柏飞电子的硬件和公司软件业务的增长性，我们预计公司该业务2023-2025 年收入增速分别为30%、25%、20%，毛利率分别为60%、60%、60%。

数字新基建板块提供涵盖数据中心、楼宇智能领域的咨询设计、总包管理、工程建设、运维保障、行业测评等工程建设与服务，致力于打造极简、绿色、智能、安全的下一代数据中心。考虑到数据中心建设行业逐步成熟，我们预计公司该业务2023-2025 年收入增速分别为0%、0%、0%，毛利率分别为9%、9%、9%。

综上，我们预计公司2023-2025 年营业收入分别为110.84 亿元、122.44 亿元、135.00 亿元，同比分别增长12.29%、10.47%和10.26%，保持稳健增长，综合毛利率分别为18.41%、18.87%和19.22%。我们预计公司随着客户拓展逐步完成，经营逐渐稳定，期间费用率保持稳定。

最终我们预计公司2023-2025 年分别实现归母净利润6.24、7.44 和8.63 亿元，同比分别增长20.04%、19.23%和15.98%，对应当前市值的PE 估值分别为26.5、22.2 和19.1 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

三、风险分析及敏感性分析

（1）宏观经济波动，金融行业资本开支低于预期的风险。

目前公司金融行业数字化营收占比较高，若金融行业受宏观经济波动影响，资本开支减少，假设公司2023年营业收入同比增速从预测的12.29%下滑至11%/10%/9%，期间费用率不变，公司2023 年净利润分别为6.17亿元、6.60 亿元和6.88 亿元。

（2）行业竞争加剧，公司毛利率下滑风险。

若公司所处行业数字化、数字新基建等行业竞争加剧，公司毛利率下滑，公司2023 年整体业务毛利率从预测的18.14%下滑至17%/16%/15%，期间费用率不变，公司2023 年净利润分别为4.68 亿元、3.57 亿元和2.46亿元。

（3）信创国产化业务推进不及预期风险。

公司有较大部分业务收入来自信创国产化业务，信创产业有一定政策相关性，若未来信创行业政策支持力度有所减弱，信创国产化订单不及预期，或对公司营收构成较大负面冲击，相关业务营收或存在低于预期的风险。

（4）公司诉讼败诉风险。

公司因上海教享科技有限公司之股东存在违约行为提出诉讼，该诉讼已出具重审判决结果，鉴于后续执行情况尚存在不确定性，暂无法判断对公司本期利润或期后利润的影响。