23H1 招生修復快於收入修復，因疫情對長期生招生影響需時間消化：
23H1 公司營收同比+4.0%至19.5 億元，經調整淨利潤同比-2.7%至1.76 億元，期內公司新培訓人次同比+20%至8.5 萬人，平均培訓人次同比+3%至14.7 萬人。期內經調整利潤小幅下滑，主要是收入端因疫情對長期生招生的影響需時間消化，同時費用端營銷費用前置及教師薪資成本剛性。
萬通汽修穩健增長，推進學校職業教育+成人短訓核心戰略：
23H1 平均培訓人次同比+2.6%至14.7 萬。從平均培訓人次的期限結構看，長期課程同比+1%至13.1 萬人，短期課程同比+23%至1.6 萬人。長期課程中，1-2 年制同比-2%，2-3 年制同比-38%，3 年制同比+21%。近年2 年制人次下滑的原因是學制轉換，並非招生規模下降，即2 年制轉爲3 年制入讀。
拆分三大核心品牌：（1）收入方面，新東方/新華電腦/萬通汽修分別實現收入9.2/ 3.8/ 4.0 億元，同比分別-3%/ +4%/ + 25%。（2）平均培訓人次方面，新東方/新華電腦/萬通汽修同比分別-4%/ -1%/ + 20%至5.9/ 4.2/ 3.9 萬人。萬通汽修收入快速增長，主要原因在於新能源汽車需求旺盛、工業產教融合相關。
（3）新培訓人次方面，新東方/新華電腦/萬通汽修同比分別+26%/ +8%/ +22%至3.3/ 1.3/ 2.0 萬人。新培訓人次增速高於平均培訓人次，主要在於疫情對長期生招生的影響需要時間淡化。
上半年利潤端因銷售費用前置而承壓，具備優化空間：
23H1 公司毛利率同比-1.8pp 至51.1%，經調整淨利潤率同比-0.6pp 至9.0%。
成本方面，教師薪酬及教學消耗品支出同比分別+15%/+16%。費用率方面，23H1 公司的銷售/管理/研發/財務費用率分別爲26.3%/ 13.1%/ 0.4%/ 3.7%，銷售費用率同比+2.7pp，管理費率及研發費率平穩。上半年公司於高鐵站投放廣告及推出新東方熊貓廚師長IP，銷售費用前置，銷售費率仍有優化空間。
給予買入評級，對應目標價4.20 港元：
我們的觀點：短期來看，疫情期間長學制招生受到的影響將在未來逐步消化，隨着新招生恢復正常節奏，校園利用率提升有望改善盈利能力。長期競爭力的提升潛力在於學歷牌照資質的增強及區域中心陸續投用。預計2023E 至2025E 財年營收分別爲42.4/ 49.2/ 57.3 億元，同比+11.1% / +16.0% / +16.3%；歸母淨利潤分別爲4.3/ 6.1/ 8.0 億元，同比+17.5% / +42.3% / +30.8%。給予公司目標價4.20 港元，對應買入評級，對應24E 財年 PE 約11 倍。