本報告導讀：
公司公佈2023 年中報，基礎建材板塊磨底，新材料板塊貢獻主要利潤，23年撥備有望維持40 億以內。
摘要：
維持“增持”評 級：公司2023年中報實現營業收入爲1023.74億元，較同期下降8.5%；歸母淨利14.04 億元，較同期下降74.9%，低於市場預期。考慮到基礎建材板塊盈利承壓，我們下調23-25 年淨利潤預測至40.18、56.10、73.23 億元（-20.04、-20.50、-20.21 億）， 根據可比公司23 年平均15x PE，下調目標價至7.2（-0.88）港元。
基礎建材板塊拖累業績。2023H1 集團水泥熟料銷量1.42 億，同比減少2.6%，低於行業1.3%的銷量增幅，判斷在行業需求斷崖式下跌衝擊下，公司作爲行業龍頭，爲了維繫各個區域內供需平衡，犧牲了部分銷量。
考慮到6月-8月是17年以來最差的淡季，水泥價格繼續大幅回落，判斷公司7-8 月單噸盈利重回盈虧平衡，或也代表了行業重回盈利底點。從中期看，當前水泥行業重回盈虧平衡的境遇，我們認爲央國企爲主的水泥可能在行業底部重啓整合，或成爲改變當前水泥行業格局的重要催化劑。同時如果後續水泥行業加快推進碳交易，增加的碳交易成本將有望加速落後產能的產能出清的速度。
23 年撥備有望維持40 億以內。公司2022年 撥備總額爲-1億，主要是之前計提的壞賬準備衝回，同比下降11 億。我們認爲2018-2021 年是公司三年的戰略撥備期，撥備額分別爲96、130、128、70億，夯實資產負債表；從2021年開始，隨着3年撥備計劃的結束，撥備總量已經呈現大幅下行趨勢，我們判斷23 年公司撥備總額將有望在40 億以內。財務指標穩定。截至報告期末，公司在手現金325.25億；資產負債率爲61.47%。
22 年以來，公司把握幾次窗口，以低利息債務置換高利息的債務，實際財務費用反應的利息支出繼續同比降低3.17 億。
23 年整合第二階段有望加速。隨着公司完成了水泥整合第一步，新天山業務按照新的業務劃分、管理體系實行統一管理，成效顯著。2023 年我們判斷水泥板塊、玻璃纖維板塊及石墨等新材料板塊整合會加速。我們認爲中建材經營及治理持續優化，資產負債表的改善有望提速，公司估值仍顯著低估，估值修復已然在途兼具確定性。
風險提示：宏觀經濟下行、原材料煤炭價格上漲