公司公佈2023 財年年報，營收/淨利潤+9.3%/+11.2%，業績表現超出我們預期。公司產品設計優化、折扣管控嚴格，品牌力提升帶來毛利率提升。中長維度看，我們看好公司2026 年實現百億零售目標。我們上調2024-25 財年EPS預測至1.36/1.55 元（原預測爲1.28/1.37 元），新增2026 財年EPS 預測爲1.75 元。我們給予公司2024 年8 倍PE，目標價12 港元，維持“買入”評級。
業績回顧：營收/淨利潤+9.3%/+11.2%，業績表現超預期。公司公佈2023 財年年報，FY2023 實現營收/淨利潤44.7/6.21 億元，同比增長+9.3%/+11.2%，其中FY2023H2 營收/淨利潤21.1/2.5 億元，同比分別+31.5%/+117.0%。毛利率爲65.3%/同比+1.5pcts，其中FY2023H2 毛利率爲66.1%，同比/環比分別+1.5/+1.4pcts，主要受益於公司嚴格的折扣管控以及品牌力提升帶來的倍率提升，其中公司成熟品牌JNBY 毛利率大幅提升2.7pcts 至67.2%。營業利潤率/淨利率分別19.2%/13.9%（分別同比+0.2/+0.2pct），費用率略有提升，主要系①公司加大品牌力建設投入，銷售費用率38.0%/+1.0pct；②產品設計及研發部門支出增加23.4%至1.68 億元，管理費用率（含研發）10.0%/+0.8pcts。
業務回顧：全品牌錄得增長，線上渠道延續高增。
分品牌：①成熟品牌：JNBY 品牌收入25.1 億元/+8.7%，門店數912 家/環比-12家。②成長品牌：CROQUIS 品牌受FY2023H1 表現拖累（同比-9.7%），全年收入6.75 億元/+4.7%，門店數300 家/環比-14 家；jnby by JNBY、LESS 品牌表現突出，收入分別同增+12.2%/+14.0%，門店數分別486/233 家，環比+0/-13家。③新興品牌：包括POMME DE TERRE 及JNBYHOME 等在內的新興品牌收入8.53 億元/+13.5%，門店數31 家/環比-5 家。
分渠道：FY2023 公司自營/經銷/線上渠道收入分別18.5/17.6/8.5 億元，分別同比+10.9%/+1.4%/+24.5%。線下渠道中，直營/經銷門店環比-7/-7 家。線上渠道中，公司“不止盒子”、“微商城”以及“多元化社交電商”等在內的數智零售渠道GMV 達11.07 億元/+70.4%。
展望：穩步邁向百億零售目標，維持高分紅率。公司在FY2023H1 極具挑戰的運營環境下仍然注重產品設計的研發支出，FY2023H2 客流恢復後，公司基於不斷提升的產品力以及品牌力迅速實現業績修復。根據公司FY2023 業績交流會，①公司仍目標於2026 年達成百億零售目標，對應營收/淨利潤60 億元/9 億元，我們判斷公司在疫情影響逐漸減退的情況下目前已重回成長軌道，有望達成既定目標；②公司未來仍將保持不低於75%的分紅率。
風險因素：競爭日益加劇風險；成長品牌拓店不及預期；客戶粘性不及預期；店效增長不及預期；居民消費力下行風險。
盈利預測、估值與評級：公司公佈2023 財年年報，營收/淨利潤+9.3%/+11.2%，業績表現超我們預期。公司產品設計優化、折扣管控嚴格，品牌力提升帶來毛利率提升。中長維度看，我們預計公司2026 年將實現百億零售目標。考慮到公司已重回成長軌道，疫情影響逐漸減退下料將恢復正常開店節奏，同時折扣優化、倍率提升下盈利水平有望提升，我們上調2024-25 財年EPS 預測至1.36/1.55 元（原預測爲1.28/1.37 元），新增2026 財年EPS 預測爲1.75 元。
參考公司歷史估值中樞（9x PE）以及行業可比公司2024 年估值水平（錦鴻集團9x PE，報喜鳥11x PE，wind 一致預期），我們給予公司2024 年8 倍PE，目標價12 港元，維持“買入”評級。