资产重整完成，医疗服务集团再次起航。

上市公司原名为恒康医疗，由于采用高杠杆、高溢价的收购方式进军医疗服务行业，导致引发商誉减值、债务暴雷等危机，2020 年8 月上市公司债权人向法院提出破产重整申请；2022 年6 月由国内领先的医疗健康产业集团新里程健康主导的重整计划执行完毕，新里程健康作为产业投资人，联合合音投资（北京广播集团）、大河融智（北京中关村母基金）、深圳通芝康（五矿金通）、五矿金通（代表其管理的1 号基金）和成都振兴嘉业（四川振兴集团）等财务投资人，以受让资本公积转增股本的形式共同投资17.9 亿元参与上市公司重整，新里程健康成为公司新的控股股东，持股比例达到25.30%；2022 年8 月上市公司更名为新里程。目前上市公司正在向特定对象（新里程健康）发行股票，完成后新里程健康的持股比例将进一步增持至29%。

本次重整完成后，上市公司的债务危机得到妥善化解，业绩触底反弹，各项财务指标向好发展，基本面实现反转。

上市公司体内双主业运营，以医疗服务资产为主导。

上市公司破产重整前后，主营业务结构没有发生改变，依然保持“医疗服务+医药工业”双轮驱动的产业布局：（1）医疗服务方面，公司合计控制11 家医院，包括3 家三级医院和7 家二级以上综合医院或专科医院，其中，瓦房店第三医院、盱眙县中医院、泗阳医院、兰考第一医院和崇州二医院已初步形成区域（县域）医疗中心，赣西医院和赣西肿瘤医院等为当地排名靠前的医疗机构。2023 年中报显示，泗阳医院新院区800 张床位在2022 年年底正式启用，盱眙县中医院新的肿瘤专科大楼已经开始建设，预计新增600 张床位，崇州二院的新院区800 张床位按照三甲医院标准建设，预计2023 年10 月份启动使用，上市公司体内医疗机构还有进一步扩张的潜力。（2）医药工业方面，公司背靠陇南中药材市场，聚焦“独一味”系列中成药产品，拥有独一味胶囊、参芪五味子片、脉平片、前列安通片、宫瘤宁胶囊等36 个品种，重整完成后，新里程健康向独一味制药增资3.5 亿元，主要用于产能扩建、中药产业园建设、布局日化用品、收购其他中医药企业等，独一味制药有望逐步形成更有竞争力的产品矩阵，公司发展进入新时期。

体外医院丰富，股东优质资产计划逐步注入上市公司。

新里程健康是国内领先的医疗健康产业集团，在本次重整交易前，旗下已经拥有新里程医疗、弘慈医疗集团、重庆金浦医疗和华佑医疗等专业医疗集团，在全国20 个省市控股管理超过30 家二甲以上医院和200 家基层医疗机构，总床位数超过2 万张。其中，新里程医疗是由新里程健康直接收购或培育而来的医院集团，弘慈医疗集团、重庆金浦医疗和华佑医疗是新里程健康进一步收购整合的专业医疗平台。

根据重整方案和《投资者活动关系记录》，新里程健康将在5 年内通过自筹资金、并购基金、并购贷款、发行股票等方式择机将旗下控股的优质医疗资产注入上市公司，解决和上市公司的同业竞争问题，使得上市公司成为行业领先的医疗健康集团。

投资建议：如果不考虑资产注入，我们预计公司2023-2025 年营业收入分别为35.26 亿元、40.68 亿元、48.31 亿元，同比增长分别为11.9%、15.4%、18.8%；2023-2025 年归母净利润分别为1.92 亿元、2.75 亿元、4.09 亿元，同比增长分别为26.1%、43.3%、48.6%。如果考虑资产注入，采用分部估值法，我们将体内资产估值和体外资产估值两者相加，合计估值为175 亿元，以当前33.82 亿股本为参照，对应目标价为5.17 元/股，首次给予买入-A 的投资评级。

风险提示：资产注入不及预期的风险；医院扩建项目进展不及预期；利率波动导致的债务风险医疗；医疗安全事故风险；假设不及预期的风险。