1H23 收入與淨利因新冠檢測需求出清同比下滑，我們認爲ICL 具備成本與效率優勢，短期業績擾動不改長期增長潛力，新冠疫情一定程度上加快了ICL 滲透率的提升。此外，公司新冠應收多集中於大灣區和上海等財政更寬鬆區域，應收減值風險相對可控。維持“買入”評級，目標價17.2 港元。
1H23 業績：收入同比-65%至人民幣4.8 億元，其中核心非新冠檢測收入+28%。按業務類型看，診斷外包/爲醫聯體提供的檢測服務/爲非醫療機構提供的檢測服務收入同比-63%/-70%/-48%；按檢測項目看，此前用於新冠檢測的共建實驗室逐步改作傳染病檢測，我們預計1H23 公司感染檢測收入（剔除新冠）同比+>30%。此外血液與病理檢測收入增長均同比+>20%。毛利率同比-9.1pcts 至38.1%。毛利率下降主要由於檢測量下降導致規模效應降低，公司1H23 啓動降本增效專項計劃，預計未來毛利率會在1H23 的基礎上逐步上升。歸母淨利同比-79%至人民幣4872 萬元。
新冠應收款項多集中於發達地區，整體風險可控。1H23 末公司應收賬款19.4 億元，當期回款9.7 億元。國務院7 月發佈《關於促進民營經濟發展壯大的意見》，要求各地完善拖欠賬款預防和清理機制，各地正研究出臺落地政策。由於公司應收賬款主要集中在大灣區、上海等財政相對寬裕地區，預計應收減值風險相對可控。
2023E 整體業績將受新冠出清擾動，但核心業務將維持穩健增長。因新冠檢測需求出清，ICL 公司年內收入及淨利均有所承壓（金域1H23收入/扣非淨利：-48%/-83%；迪安收入/扣非淨利：-36%/-82%），但考慮到ICL 具備的成本與運營優勢，長期滲透率提升空間仍充足。對雲康而言，西南和華中地區公司市佔率相對較低，後續可通過增加醫院覆蓋及院內科室與檢測項目拓寬獲得增長空間，而對於市佔率更高的華南地區則將主要拓展臨床科室覆蓋深度以獲得增長空間，短期看我們預計公司核心非新冠業務2022-25E 收入CAGR 30%。
維持“買入”評級，目標價17.2 港元。由於新冠檢測出清速度較我們此前預期更快，我們基於1H23 調整財務預測，預計2023-25E 公司收入人民幣9.9 億/12.7 億/16.3 億元，歸母淨利潤7659 萬/1.2 億/1.7 億元，採用DCF 對公司估值（WACC 11.0%、永續增長率2.0%），目標價17.2 港元。
投資風險：政策風險、ICL 競爭格局加劇。