核心觀點

高庫存高利率使得行業短期面臨挑戰，公司保持穩健經營，國內外產能佈局穩步推進，採取選擇性採購策略逐步消化庫存，上半年實現營業收入172.53 億元。公司持續加強差異化產品研發，堅持製劑致勝戰略，推出多款受市場追捧的新品。未來隨著部分地區種植季的開始，全球庫存將逐步消化，行業需求有望迎來改善，同時伴隨部分專利產品過期，公司研發能力不斷增長，公司的經營業績有望得到持續改善。

事件

公司發佈2023 年半年度報告

公司於2023 年8 月30 日發佈2023 年半年度報告，實現營業收入172.53 億元，同比下降8.21%；歸母淨利潤-2.42 億元，同比下降133.08%；扣非歸母淨利潤-3.05 億元，同比下降146.56%；毛利率22.57%，同比下降3.89pct。其中，二季度營業收入86.43億元，同比下降11.63%，環比增長0.37%；歸母淨利潤-3.25 億元，同比下降206.89%，環比減少490.80%；扣非歸母淨利潤-3.46億元，同比下降243.35%，環比減少935.42%；毛利率20.56%，同比下降6.42pct，環比下降4.03pct。

建恩評

高庫存導致業績短期承壓，下游需求有望迎來改善上半年供應與物流形勢好轉，渠道高庫存與海外高利率使得下游客戶在採購植保產品持觀望心態，去庫存成為市場的主流動態，同時世界市場原藥價格總體下滑，共同導致市場普遍持謹慎態度，影響公司銷售業績。公司在不利形勢下保持穩健經營，實現營業收入172.53 億元。分業務來看，殺菌劑銷售收入同比增長8.9%，除草劑與殺蟲劑業務銷售收入同比下降13.6%與1.5%。未來隨著去庫存進程持續推進，市場需求逐步向好，公司盈利空間有望迎來改善。

全球作物保護領域領軍企業，持續加強差異化產品佈局作為作物保護領域的全球領軍企業，安道麥集團旗下有60 餘家子公司，業務覆蓋全球100 多個國家及地區。主要從事非專利作物保護產品的開發、生產及銷售。公司持續在世界各個市場登記並推出多種新產品，推動製劑致勝戰略，公司新產品導入率（過　　去五年推出的新產品佔 2022 年全年銷售額的貢獻比例）達22%。截至 2023 年 6 月底，公司專有技術及產品登記對應的無形資產原值由 2022 年年底的122.04 億元增長至129.82 億元，增幅為 6.37%。公司以專有製劑技術平臺 Sesgama?為基礎，在美國與 Rice Tech 合作推出具備雙重作用機制的除草劑 Fullscript?。同時，公司研製的天然銅基殺菌劑Mastercop ACT?在波蘭獲得登記。該產品藉助安道麥研發的專有低劑量製劑技術，將施藥產生的環境影響降至最低，符合目前降低農藥施用量的趨勢。公司未來將繼續堅持製劑致勝戰略，以安道麥製劑技術平臺為基礎加強未來數年的新產品導入，夯實非專利原藥領先優勢，短期內優選20 餘個即將專利過期的有效成分集中展開研發。

國內外佈局有序推進，鑄就公司全球競爭力

公司在國內佈局三大生產基地。荊州基地2023 年完成升級與搬遷工作，產能實現高負荷運轉。江秀克安邦基地目前仍處於升級搬遷過程中，預計年底完成搬遷。截至2023 年6 月，輝豐生產基地目前在產在建所有專案均已獲得環境影響評價批覆，產能在未來將陸續釋放。海外佈局方面， 2023 年Q1 收購紐西蘭AgriNova 公司，以豐富紐西蘭市場的產品矩陣，並作為現有業務的有力補充，為公司進軍生物性植保、植物營養以及植物生長調節劑市場做好準備。未來隨著公司國內外佈局的持續推進完善，將不斷提升公司產能競爭力，鑄就公司長期價值。

盈利預測與估值：考慮到隨著下半年海外高庫存下降以及原藥價格企穩，公司的盈利能力在下半年有望迎來修復，盈利能力有望改善，業績扭虧為盈利，因此給予公司2023、2024、2025 年歸母淨利潤分別至3.09 億元、6.34 億元、9.88 億元，對應EPS 分別為0.13 元、0.27 元、0.42 元，對應PE 分別為58.4X、28.5X、18.3X。根據測算，公司2023-2025 年歸母淨利潤復合增速為78.79%，公司PEG 指標小於1，公司仍具備較好的投資價值，維持“買入”評級。

風險提示：1、地緣政治風險，2020 年以來在新冠疫情以及俄烏衝突背景下，全球存在較大的地緣政治風險，未來全球市場需求存在不確定性；2、市場競爭加劇風險，隨著農作物價格長期處於高位，全球農化供應商的生產進一步擴張，未來可能存在供過於求風險；3、生產不穩定風險，農化產品作為化學產品，公司生產用大部分原料為易燃、易爆或有毒物質，生產過程涉及高溫、高壓工藝，面臨安全和環保風險；4、下游需求不及預期，近年來全球農化產品需求持續維持高位，未來農作物價格可能出現下滑風險，行業需求可能不及預期。