公司是國內後道測試設備平台化頭部企業，在傳統數模混合測試機、功率測試機、分選機領域均佔據一定市場份額，公司高端的數字SoC 測試機、三溫分選機正在快速放量，探針臺也搭配測試機逐步起量，未來存儲測試機、前道量測等新品將接力實現內生增長；同時，公司外延併購STI 和EXIS，一方面增厚收入和利潤、擴大優質客戶資源，另一方面提升AOI 技術實力，並完善轉塔式分選機、檢測設備等產品矩陣。我們首次覆蓋，給予“增持”投資評級。
聚焦後道測試設備，內生增長+外延併購鑄就高增長。公司主營產品包括測試機、分選機、探針臺、AOI 設備等，基本覆蓋後道測試設備全品類，通過產品從低端向高端的延伸，例如從數模混合到數字SoC 測試機、從常溫到三溫分選機，來實現內生增長；公司另一方面積極外延併購，於2019 年收購了集成電路檢測設備全球知名供應商新加坡STI，2023 年完成收購轉塔式分選機廠商馬來西亞EXIS，一方面增厚收入和利潤體量，拓展TI、美光、日月光等優質客戶資源，並完善轉塔式分選機、AOI 檢測設備等產品矩陣。
2018-2022 年，公司營收從2.16 億元增至25.8 億元，CAGR 高達85.8%，其中分選機和測試機業務貢獻最主要收入來源，2018-2022 年始終貢獻95%以上的營收；23H1，行業景氣度影響下游擴產節奏，公司傳統測試、分選機等業務營收同比承壓，同時客戶短期訂單節奏等也一定程度影響了數字SoC 測試機等的收入表現。公司23H1 測試和分選機收入爲2.5 億元和4.3億元，分別同比下滑48%和33%。
全球半導體後道測試設備市場空間大約75 億美元，數字SoC 測試機等設備國產化率仍然較低。IC 後道測試設備主要分爲測試機、分選機和探針臺等，測試環節包括IC 設計驗證、晶圓測試（CP 測試）和芯片成品測試（FT 測試）。後道測試設備最主要面向委外封測（OSAT）廠商，也有部分IC 設計和IDM 公司採購測試機進行IC 設計驗證。根據SEMI，2022 年全球半導體封裝測試設備市場規模大約130 億美元，其中後道測試設備大約75 億美元，2021 年測試機、分選機、探針臺分別佔比63%、17.4%、15.2%。目前，測試設備主要被泰瑞達、愛德萬等海外廠商壟斷，探針臺/分選機等主要被東京精密、東京電子等壟斷。在分選機及數模混合測試機領域國產化率較高，但在數字SoC、存儲測試機、探針臺領域仍有一定國產化空間。
數字SoC 測試機、三溫分選機等快速放量，存儲測試機、前道檢測/量測設備等進一步打開未來成長空間。在測試機領域，根據SEMI 數據，數字SoC測試機佔比60%，存儲、模擬混合、RF 測試機分別佔比21%、15%和4%，公司數模混合測試機技術成熟，數字SoC 測試機D9000 等正在快速放量，並且下游客戶不斷拓展，公司未來在存儲測試機領域有望進一步放量；在分選機領域，公司形成轉塔式、平移式、重力式分選機全面佈局，平移式三溫分選機爲主要增長動力，能夠覆蓋-55~150℃溫度範圍，工位數量最高16 個，每小時最大產能高達1200 片，可車規級等IC 測試需求；在探針臺領域，公司產品支持幾乎所有8/12 英寸CP 測試需求，目前也開始逐步起量；在前道測試設備領域，根據Gartner，2022 年全球前道檢測/量測市場佔 比大約12%，對應約125 億美元空間，公司通過收購STI 提升自身AOI 光學檢測實力，形成前道檢測設備iFocus 系列等，並且針對半導體關鍵製程尺寸量測需求開發了全自動關鍵尺寸量測設備NanoX-6000。
投資建議。長川科技產品覆蓋數模混合測試機、數字測試機、分選機、探針臺等，形成後道測試設備平台化佈局。公司傳統數模混合測試機、分選機等技術成熟，數字測試機和三溫分選機正快速放量，下游客戶不斷拓展，探針臺也逐步起量，未來存儲測試機、前道檢/量測等設備有望進一步打開成長空間，內生增長動力充沛；同時公司外延併購STI、EXIS，積累海外優質客戶資源，在完善產品矩陣、補足技術短板同時增厚收入和利潤。我們預計公司2023/2024/2025 年收入28.7/39.0/49.7 億元，對應PS 爲8.1/6.0/4.7 倍；歸母淨利潤分別爲2.48/7.98/12.34 億元，對應PE 爲94.2/29.2/18.9 倍。首次覆蓋，給予“增持”投資評級。
風險提示：下游需求持續疲軟、新品研發及銷售不及預期、研發人才流失、供應鏈安全的風險。