1H23 業績符合我們預期
公司公佈1H23 業績：收入2.25 億元，同比增長89.3%；歸母淨虧損2.12億元，去年同期爲0.92 億元。上半年業績符合我們預期。
發展趨勢
TAVR 放量強勁，市場份額快速提升。我們判斷上半年中國TAVR（經導管主動脈瓣置換）手術快速增長，行業手術量同比+50%以上。沛嘉實現植入量1,250 臺，公司表示其在商業經股市場中的份額達到19.3%。且公司進一步優化生產流程，瓣膜業務毛利率同比提升8.9 ppt 至87.1%。截至1H23，公司入院數量達到410 家以上，且已有約20 個省份將TAVR 納入不同程度醫保報銷。
神經介入表現亮眼，缺血和通路商業化加速。1H23 神經介入收入1.17 億元，同比+76%，超出我們的預期。1）缺血收入0.46 億元，同比+176%。
其中抽吸導管、取栓支架等2022 年獲批的新產品合計貢獻2,000 萬元收入。公司預計Syphone 取栓支架2023 全年份額可達9%。公司預計NeuroStellar 顱內支架2024 年獲批。2）通路收入0.39 億元，同比+90%。3）出血收入0.32 億元，同比+8%。公司表示彈簧圈集採後市場份額提升至9.5%。公司預計4Q23 神介業務新廠房將會投入使用，產能提升至目前的2-3 倍。
瓣膜在研管線順利推進。公司表示：1）反流TAVR 已開展註冊臨床併入組9 例患者；2）二尖瓣夾國內註冊臨床入組40 多例患者；3）三代TAVR 幹瓣入組120 例患者，進度完成80%；4）二尖瓣置換HighLife 處於多中心註冊臨床。公司預計三尖瓣置換MonarQ 和二尖瓣夾GeminiOne 將是首批出海產品，GeminiOne 已向美國FDA 提交EFS（早期可行性試驗）預申請材料。我們預計GemineOne 和MonarQ 有望分別在2024 年附近獲得FDA批准在美國開展EFS 臨床試驗。我們期待公司瓣膜產品的創新出海成果。
公司表示2023 上半年支付MonarQ 人道主義使用、反流TAVR 完成技術轉移等里程碑款項約4.5 億元（1H23 有0.88 億元計入研發費用，剩餘部分此前已計入研發費用）。截至1H23，公司尚有現金、現金等價物和定期存款合計11.6 億元，公司表示BD 項目剩餘應付里程碑款項不超過3 億元。
盈利預測與估值
考慮公司積極進行國內市場拓展和在研產品的國內外研發投入，我們將2023/24 年歸母淨虧損預測從2.44/0.02 億元調整至3.87/2.67 億元。我們維持跑贏行業評級，下調基於DCF 模型（WACC 10.9%，永續增長率2.1%）的目標價16%至12 港元，較當前股價有67%上行空間。
風險
競爭格局惡化，研發失敗，國際化不及預期，政策對價格影響超預期。