事件：公司2023H1 實現收入793.57 億元（+16.73%），扣非歸母淨利潤12.95 億元（ +17.09% ）， 經營活動產生的現金流淨額5.18 億元（+125.22%）；單Q2 季度實現歸母及扣非歸母淨利潤7.82 億元與7.22億元，環比增長39.32%與26%，業績符合預期。
總代持續貢獻業績，打造利潤第二增長曲線。拆分主營業務，醫藥分銷業務穩健增長，2023H1 實現營收674.88 億元（+14.01%），毛利率6.74%（+0.01pp）；總代業務實現營收86.37 億元（+38.74%），佔比10.90%（+1.74pp），毛利率16.95%（+2.45pp），其中藥品總代營收49.49 億元（+48.60%），截至2023H1，公司藥品總代品規數達915 個（預計全年過億品規19 個）；此外，醫藥工業營收11.82 億元（+5.44%）、醫藥零售營收14.42 億元（+14.42%）。
院內渠道增長迅速，線上平台表現亮眼。拆分渠道，2023H1 公司第一終端實現營收199.10 億元（+18.17%），其中公立醫院同比增長23.29%，截至2023H1 公司累計爭取到國家帶量採購2480 個配送權，其中獨家配送權270 個（含省獨家配送權102 個），有效覆蓋公立醫院客戶1.33萬家；第二終端實現營收142.80 億元（+11.87%），其中單體藥店同比增長24.85%，截至2023H1 公司覆蓋零售藥店總數約37.68 萬家，同比增加近5 萬家；第三終端實現營收76.89 億元（+26.27%），2023H1 公司新簽約民營醫院23 家，累計1.33 萬家；B2B 電商實現營收93.08 億元（+28.78%），其中互聯網平台（第四終端）實現營收32.54 億元（+62.56%）。
戰略轉型強力推進，REITs 項目落地在即。公司持續推進“萬店加盟”計劃，截至2023H1，已實現自營及加盟藥店達15856 家，門店遍佈全國31 省市自治區，覆蓋291 個地級市，共1301 個縣，預計2025 年門店數量將過30000 家。此外公司REITs 項目已於8 月正式提交申報文件，評估價值約14 億元，項目落地後有望重構公司輕資產運營商業模式，減少對傳統債務融資方式的依賴，實現多元化收益。
盈利預測與投資評級：公司基礎分銷及新興總代業務持續增長，我們維持公司2023-2025 年歸母淨利潤24.4/28.3/32.4 億元，對應當前市值的PE 爲12X/10X/9X，維持“買入”評級。
風險提示：經營模式風險、政策風險、市場競爭風險、應收賬款發生壞賬風險。