事件：公司發佈2023 年半年報。2023H1 公司實現營收43.75 億元，同比+7.62%，實現歸母淨利潤2.51 億元，同比+3.05%，實現扣非歸母淨利潤2.35 億元，同比-5.43%。其中2023Q2 公司實現營收18.79 億元，同環比-21.79%/-24.69%；實現歸母淨利潤0.69 億元，同環比-55.10%/-62.28%；實現扣非淨利潤0.66 億元，同環比-60.02%/-61.24%；23Q2 銷售毛利率為17.36%，同環比-0.66/-2.60pct；銷售淨利率3.64%，同環比-2.61/-4.87pct。
受戶儲及可攜式儲能下游去庫影響，公司出貨量增速不及預期。公司公告23H1 儲能收入約28 億元，同比+43%，主要受益於大儲需求持續增長。我們測算公司23H1 儲能出貨量約3.5GWh，其中23Q2 出貨量1.5GWh，主要受戶儲及可攜式儲能去庫影響。我們預計23H1 戶儲及可攜式儲能佔比69%，大儲佔比28%，通信儲能3%，隨著公司大儲產能進一步釋放，預計下半年佔比進一步提高。盈利能力方面，23Q2 市場儲能電芯價格回落，而庫存成本較高，我們測算23Q2 公司儲能電芯毛利率約為16%，環比下滑約4pct。展望全年，我們認為目前在手訂單充裕，隨著產能釋放及下游需求恢復，公司出貨量有望快速恢復，盈利能力有望逐步提升。我們預計公司全年儲能出貨量10GWh 以上，同比增長約70%，全年毛利率約為19%。
工商業儲能深入佈局，鈉電大規模放量在即。公司積極佈局工商業儲能，產品以標準儲能電池系統為主，提高單位產品價值量和盈利能力。鈉電領域公司公告與青島北岸控股集團簽訂5MW/10MWh 鈉離子儲能電站示範專案合作協定，首次實現鈉離子電芯在北方儲能電站大規模應用。鈉電產品長期成本低、低溫性能優異，有望深度賦能公司儲能業務，看好其長期成長性。
投資建議：考慮儲能下游去庫影響，我們預計公司2023-2025 年實現歸母淨利潤7.01/10.51/15.00 億元， 同比+11.5%/+50.0%/+42.6% ， 對應EPS1.52/2.28/3.25 元，維持“買入”評級。
風險提示：儲能需求不及預期；歐洲市場需求不及預期；行業競爭加劇。