本報告導讀：
公司遊戲+教育雙輪驅動，IP 遊戲生命力強，教育分拆上市AI+教育全面升級。
摘要：
首次覆蓋並給 予“增持”評級，目標價22.49港元。遊戲IP矩陣長盛不衰，教育+AI 驅動全新增長，考慮到遊戲行業復甦進度、公司IP 遊戲產品儲備、IFPD 海外市場落地進度，預測2023-2025 年淨利潤8.42、9.43、11.20 億元人民幣，PE 分別爲8.79X/7.85X/6.60X。基於分部估值法，目標價22.49 港元，較最新收盤價+47.78%。
“遊戲+教育”業務雙輪驅動，堅定研發投入擁抱創新。網龍以遊戲+教育雙主業驅動，遊戲以旗艦IP 爲根基，教育以子公司普羅米修斯爲核心持續全球拓張，股權結構穩定國際化管理團隊經驗豐富，2022 年營收同比+11.8%， 其中游戲、教育收入同比-5.8%、+34.2%，收入延續增長勢頭遊戲穩健，教育高增虧損持續收窄。
以經典IP 爲主陣地，延展IP 生命力加速出海。公司2022 年遊戲收入34.3 億元， 同比-5.8%， 其中手遊同比-0.2%， 海外收入同比+6.5%，手遊保持穩健海外逆勢拓展。公司遊戲聚焦MMO 品類，由旗艦遊戲《魔域》出發不斷開發新作持續延展IP 生命力，IP 衍生作品已實現端手頁全平台覆蓋，21 年《魔域》IP 收入佔比達到90%，23 年《魔域手遊2》上線表現不俗。同時，公司不斷擴充IP 矩陣，《征服》《英魂之刃》《終焉誓約》等核心IP 助力遊戲加速出海。
全球混合式學習王者，海外分拆上市擁抱AI。公司2022 年教育收入達到43 億元， 同比+34.2%，收入佔比55.1%，經營虧損收窄27.4%，收入延續高速增長虧損顯著收窄。教育業務以15 年收購的普羅米修斯爲核心，其IFPD 市場地位穩固多個國家份額穩居第一。
隨着混合式學習普及與教育信息化推進，全球及中國教育信息化市場高速發展，其中中國IFPD 市場相對成熟、海外IFPD 滲透率仍不足10%，公司以普羅米修斯爲核心構建“硬件-軟件-內容”一站式混合學習解決方案，軟硬一體、渠道網絡及本地化優勢助力全球擴張。此外，公司2016 年至今率先探索AI 助教、AI 數字人、AI 互動課件等，攜手Merlyn AI 推進AI+教育產品升級，2023 年4 月海外教育業務宣佈分拆上市，深化AI+教育探索推動公司迎接全新增長。
風險提示：行業監管政策變化；海外IFPD 市場競爭加劇；旗艦遊戲表現有所下滑；新遊戲上線進度未及預期。