23H1 歸母淨利潤5.38 億元，同比增長7.2%，符合預期。雖然煤炭銷售量價下降，但公司毛利率仍有小幅提升保障盈利增長；熱電聯產受益於下游需求恢復以及新項目投產，發電/供汽量同比增長14.1%/5.3%，山鷹項目投產有望在23H2 進一步貢獻業績增量。公司圍繞現有雙主業拓展儲能、分佈式光伏、綠色物流業務，看好公司充分利用傳統業務資源加速新業務拓展，提升業績和現金流成長性。我們維持公司2023~2025 年EPS 預測分別爲2.14/2.48 /2.65 元，目標價18.0 元，維持“買入”評級。
23H1 歸母淨利潤5.38 億元，業績符合預期。2023 年上半年公司實現營業收入219.3 億元，同比下降21.6%；歸母淨利潤5.38 億元，同比增長7.2%；對應EPS0.96 元，同比增長6.7%，業績符合預期。分季度來看，2023Q2 公司營業收入100.0 億元，同比下降35.5%；歸母淨利潤2.30 億元，同比下降11.7%；對應EPS0.41 元，同比下降12.8%。
量價下降導致營收減少，毛利率持續擴張推動業績增長。銷量方面，23H1 公司煤炭銷售量同比減少9.96%至2,483.7 萬噸，我們判斷爲長協煤比例提高擠壓煤炭貿易等因素影響；價格方面，今年5 月以來市場煤價持續下行，23Q2 秦皇島5500 大卡動力煤價格同比/環比下降22.6%/15.3%，公司煤炭銷售價格相應降低。雖然煤炭銷售量價縮減導致營收減少，但公司通過穩健經營與提質增效強化盈利能力，23H1 毛利率同比提升1.37 個百分點至5.84%，支撐業績延續增長趨勢。
需求恢復疊加新項目投產，熱電聯產業務表現亮眼。23H1 公司售電量同比增長14.1%至5.9 億千瓦時，蒸汽銷售量同比增長5.3%至381.6 萬噸，主要受益於項目所在的浙江金華、嘉興、桐鄉等地區工業恢復，以及新投產的金義生物質熱電聯產、桐鄉泰愛斯氣熱聯供等項目貢獻銷售增量。目前海鹽山鷹熱電項目已試投產，我們預計23H2 將開始釋放業績增量，推動熱電聯產業務利潤進一步增長。
擬延伸佈局新能源產業鏈，打開第二成長曲線。公司“十四五”規劃明確將基於現有煤炭貿易、熱電聯產業務向新能源產業鏈拓展，圍繞新型儲能、分佈式能源及儲能、綠色智慧物流三條主線開展裝備製造與項目運營業務。考慮到公司煤炭貿易業務爲綠色物流的發展奠定良好基礎、熱電聯產下游工業園區客戶有望成爲發展分佈式光伏與儲能的潛在資源，我們認爲公司新能源產業鏈相關業務有望伴隨客戶對綠色用能需求增長而快速發展，打開成長空間。
風險因素：煤炭價格大幅波動；熱電聯產行業支持政策超預期變化；公司新項目進度低於預期；公司新業務拓展進度不及預期。
盈利預測、估值與評級：考慮到公司2023H1 業績符合預期，我們維持公司2023~2025 年歸母淨利潤預測分別爲11.96/13.86/14.79 億元，對應2023~2025 年EPS 預測分別爲2.14/2.48/2.65 元，當前股價對應2023~2025 年PE 分別爲7/6/6 倍。我們參考可比煤炭流通與熱電聯產公司（富春環保、世茂能源、山煤國際）最新淨資產對應1.9 倍PB 的平均估值水平，給予公司2023 年1.9 倍目標PB，對應目標價18.0 元，維持“買入”評級。