1H23 业绩低于市场预期

公司公布1H23 业绩：实现营业收入348.6 亿元，同比+11.1%,环比-14.2%；归母净利润4.1 亿元，同比-38.9%，环比-46.0%。1H23 业绩低于市场预期，主要系新车毛利率受新车竞争加剧影响下滑明显。

发展趋势

新车销售盈利承压，售后与新能源业务展现增长韧性。1H23 公司新车经销销售收入同比+6.5%至270.4 亿元，新车销量同比+11.7%至85,759 台；其中豪华品牌销售收入同比+5.3%至236.7 亿元，对应销量同比+7.6%至62,233 台。受新车竞争加剧和公司品牌结构影响，新车毛利率同比-3.1ppt至0.5%，新车毛利率为近年来新低水平。1H23 售后业务收入同比+17.8%至52.0 亿元，彰显售后业务经营稳健。但新车延伸的售后业务受到行业竞争加剧拖累，售后毛利率同比-2.1ppt 至43.1%。新能源车业务表现亮眼，总销量同比+116.5%至16,240 台，其中独立新能源销量同比+169.8%至7,687 台，持续释放市场潜力。公司在电动化布局方面具有先发优势，已开业新能源网点38 家。我们认为，伴随公司与头部新势力推进全方位战略合作，并配合传统品牌电动化转型，新能源业务有望持续扩大，成为公司新增长动力。

精细化管理助力降本增效，经营质量持续提升。受益于人力成本和营销费用管控，1H23 公司销售与管理费用环比-4.4%至28.7 亿元，扣除折旧摊销及租金刚性费用后，上述费用环比-7.3%至22.5 亿元，降本效果凸显。公司运营效率不断优化，库存占用资金同比-18.7%至62.3 亿元，经营活动现金流11.0 亿元，存货周转天数24.4 天，资产负债表总体保持健康状态。我们认为，公司积极开展精细化管理，运用数字化工具整合资源，有望推动经营持续高质量发展。

二手车稳中有增，配套业务模式快速升级。1H23 公司二手车经销台次同比+207.8%至19,916 台，收入同比+74.3%至24.5 亿元，整体新旧比同比+5.1ppt 至45.4%，其中经销比例68.7%，经销模式转型成效显著。我们认为，公司二手车业务稳健向上，在车源管理、渠道扩张、平台共享方面形成竞争优势，伴随零售率提升、豪华品牌增加，盈利空间有望进一步打开。

盈利预测与估值

由于新车业务盈利能力下滑，我们下调2023/2024 年净利润54.2%/29.1%至10.47 亿元/18.28 亿元。当前股价对应2023/2024 年5.2 倍/2.9 倍市盈率。维持跑赢行业评级，我们同步下调目标价44.4%至4.00 港元对应6.3/3.5 倍2023 年/2024 年P/E，较当前股价有20.5%的上行空间。

风险

新车竞争加剧，盈利能力修复不及预期。