事件概述。公司 發佈半年度報告，23H1 實現營收37.15 億元，同比-0.29%，實現歸母淨利潤2.61億元，同比-28.52%，綜合毛利率16.86%，同比-2.16pct；拆分23Q2 實現營收18.10 億元，同比-6.85%，歸母淨利潤1.73 億元，同比-21.30%，綜合毛利率20.53%，同比-1.11pct。經營性活動現金淨流量5.17 億元，同比-31.3%。業績符合市場預期，上半年業績保持穩定主要得益於純鹼需求旺盛、原燃成本低位及光伏玻璃業務國內和國外基地的持續開拓進入收穫期。

浮法玻璃業績承壓，需求成本邊際改善。23Q2 的玻璃產品價格重心穩步上移，開年至4 月份，結束了長達半年的價格回落，企穩回升，至6 月末，行業均價較去年末上漲近400 元/噸，根據卓創資訊，Q2 價格進入5 月份漲價後同比已經步入正增長，然而絕對位置仍然較低，行業大部分企業利潤承壓。23H1 滕州金晶實現收入6.78 億元，歸母淨利潤-2358 萬元，23H1 淨利率為-3.48%，判斷公司山東基地生產成本相對較高是虧損主要原因之一；需求端在保交樓政策推動下， 地產竣工端回暖，家裝需求隨之增加，推動玻璃價格上行，我們認為純鹼價格自5 月以來已明顯回落，疊加燃料價格低位，5、6 月份浮法成本因為純鹼價格下跌將有100-200 元/噸的毛利增長，隨著需求逐步回暖，價格年內有望繼續修復帶動盈利回升。

?供需偏緊原燃低位，純鹼支撐業績。23H1 子公司海天公司收入17.80 億元，佔總收入的47.93%，實現淨利潤2.79 億元，淨利率為15.69%。23H1 末國內純鹼產能約3178 萬噸，較2202 年末下降2%，23H1 供應偏緊，行業盈利保持高位。23 年1-6 月純鹼行業產量1569.5 萬噸，同比+7.4%。1）庫存低位：雖然23 年5 月純鹼市場價格脫離短期供需因素出現大幅下降，23H1 庫存維持低位且持續下降，根據隆眾資訊統計，8 月24 日庫存水準是過去3 年最低點； 2）價格端：重質純鹼價格由今年年初約2700 元/噸，穩步上升至4 月末近3000 元/噸的價格高點，5 月初，受情緒影響，價格快速回落至約2000 元/噸，高低點價差1000 元/噸。目前價格相對6 月上漲200 元/噸；我們認為得益於23H1 原燃料價格下滑使成本下行，產能減弱庫存下降、下游需求企穩等多因素助力公司純鹼業務實現高盈利水準。我們預計後續在低庫存加持下，今年純鹼Q3 利潤有望持續修復。

光伏玻璃國內業務扭虧為盈，海外業務盈利可觀。寧夏金晶實現收入3.74 億元，實現淨利潤1330 萬元，淨利率為3.55%，實現扭虧。國內光伏玻璃市場面臨行業競爭加劇壓力，23H1 光伏玻璃產能增加較快，產能自8.4 萬噸/天（22M12 末）已提升至9 萬噸/天（23M7 初），均價低位運行，23H1 尺寸為2mm/3.2mm 的光伏玻璃均價為18.5/25.6 元／平方米，同比-11.7%/5.4%。從長期維度看：光伏玻璃行業處於上行期，需求支持仍存，盈利水準存上行空間；此外加上公司在新能源領域的拓展，公司TCO 產品在國內鈣鈦礦、碲化鎘市場份額的領先優勢，未來需求確定性高。馬來盈利釋放：馬來金晶23H1 實現收入2.63 億元，實現淨利潤2524 萬元，淨利率為9.59%，盈利能力明顯高於國內光伏業務。今年5 月，馬來金晶薄膜光伏元件玻璃背板二線點火，產量600t/d。

截至23M6，公司馬來基地光伏玻璃生產線建設進度已達96.12%，下半年雙線開始運行業績貢獻有望更加明顯。展望未來，我們判斷國內和國外基地都有進一步擴大線產能的可能。

投資建議

考慮到玻璃需求和價格現階段仍然承壓等因素影響，下調公司2023-2024 年營業收入預測至89.25/101.77 億元（ 原113.9/129.8 億元） ， 下調歸母淨利潤至7.13/8.47 億元（ 原16.16/19.94 億元），EPS 0.50/0.59 元（原1.13/1.40 元），新增2025 年營業收入及歸母淨利潤預測116.59/10.00 億元，EPS 0.70 元，2023-2025 年EPS 對應8 月28 日7.16 元收盤價13.95/11.75/9.94xPE，維持“買入”評級。

風險提示

需求不及預期、成本高於預期、投產不及預期、系統性風險。