事件：公司发布2023 年半年度报告，2023 年上半年公司实现营业收入14.33 亿元，同比增长1.3%。经调整净亏损为23.9 亿元，同比收窄6.7%。

AI 大装置SenseCore 持续升级，全面赋能集团业务。算力方面持续投入，上线GPU 数量从年初的27000 块提升至目前的30000 块左右并持续增长，算力规模达6ExasFLOPS，国内领先。截至目前，已有超过上千个参数量达数十亿至上千亿的大模型在AI 大装置上完成训练，支持数十款AIGC应用。报告期内公司四大业务线积极推广生成式AI 业务，让客户可以快速迭代基于大模型的新产品。

毛利率承压，AIGC 有望驱动业绩改善。报告期内，商汤营业收入同比增长1.3%至14.3 亿元，其中海外业务收入2.3 亿元，占总营收的比例为16%，与2022 年持平。毛利同比下跌30.5%至6.49 亿元，对应的毛利率较上年同期下滑20.7pct 至45.3%，主要系报告期内硬件及AIDC 相关成本大幅提升，其中硬件成本和分包服务费同比上升86.7%；亏损净额较上年同期收窄2%至31.4 亿元，经调整亏损净额较上年同期收窄6.7%至23.9 亿元。

商汤AI 大模型持续优化并落地，AIGC 相关收入同比增长670.4%，对集团业务贡献占比迅速提升至20.3%。我们认为，随着AI 大模型加速落地，公司业绩有望持续改善。

业务结构转型优化加速，智慧商业表现亮眼。报告期内公司加速业务结构的转型优化，报告期内智慧商业板块收入同比增长50.2%至8.54 亿元，收入占比提升19.4pct 至59.6%，主要系AI 大模型驱动；智慧生活业务收入同比增长6.7%至3.12 亿元，收入占比提升至21.8%，客户数量同比增长47.5%；智能汽车收入同比下跌30.5%至0.84 亿元，主要系OEM 客户研发收入的减少，不过随着前装量产出货加速，汽车业务有望快速增长；智慧城市业务同比下降57.7%至1.84 亿元，主要系公司业务战略调整，聚焦精品客户，优化现金流。

盈利预测、估值与评级

我们预计公司2023-2025 年收入分别为44.9/59.7/74.3 亿元，对应增速分别为18%/32.9%/24.5%，3 年CAGR 为25%。2023-2025 年归母净利润分别为-38.5/-22.8/-5.9 亿元。鉴于公司在大模型领域的领先优势，我们给予公司2023 年15 倍PS，按2023 年8 月28 日1 港币对人民币0.916 元计，则公司合理市值673.5 亿人民币/735 亿港币，对应目标价2.01 元人民币/2.2元港币，维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济下行风险、AI 商业化不及预期风险、政策风险