上半年扭亏为盈，现金实现正向流入。公司2023 年1H 营业收入为33.96 亿元，同比下降15%；物业管理服务收入为29.24 亿元，同比增长8%；非关联方业务收入为32.04 亿元，同比增长13%。收入减少主要由于非业主增值服务收入的减少。公司2023 年1H 毛利为8.48 亿元，同比下降25%。其中物业管理服务毛利为7.26 亿元，同比增长4%；归母净利润为3.40 亿元，2022年同期归母净亏损为7.51 亿元。2023 年1H，公司关联方贸易应收款项总额较2022 年年底减少1.31 亿元；及关联方贸易应收款项计提的减值拨备较2022 年年底拨回0.56 亿元。2023 年1H 公司经营活动产生的现金流净额为661 万元，2022 年同期为-10.09 亿元。

积极调整业务结构，谨慎原则确认收入。2023 年1H 物业管理服务收入为29.24 亿元，同比增长8.1%；公司对部分回款率偏低的关联方业务调整了收入确认节奏，剔除此部分影响2023 年1H 物业管理服务收入同比增长13.8%。

2023 年1H 非业主增值服务收入为2.03 亿元，同比降低76.9%，主要原因为公司出于市场化原则对各项非业主增值服务业务进行调整。2023 年1H 社区生活服务2.46 亿元，同比下降16.3%。2023 年1H 商业运营管理服务0.22亿元，同比降低79.7%。

分项毛利率均下降，非业主方向是主要影响。2023 年1H 公司毛利率为25.0%，较2022 年同期下降3.2 个百分点，主要由于非业主增值服务毛利率的下降及期内因回款率偏低调整收入确认节奏导致的商业运营管理服务毛利率的大幅下降。分项业务来看，2023 年1H 物业管理服务的毛利率为24.8%，较2022 年同期下降1.1 个百分点；非业主增值服务毛利率为15.7%，较2022年同期下降10.6 个百分点；社区生活服务毛利率为35.2%，较2022 年同期下降3.1 个百分点；商业运营管理服务毛利率为14.3%，较2022 年同期下降60.4 个百分点。

合约在管保持规模，独立性持续提升。2022 年1H 公司合约建筑面积为3.96亿平方米，在管建筑面积为2.63 亿平方米。2023 年1H 独立第三方开发的物业物管收入为9.59 亿元，占物业管理服务收入的比重为32.8%，较2022 年同期提高0.5 个百分点。2023 年1H 非住物业的物管收入为6.13 亿元，占物业管理服务收入的比重为20.9%，较2022 年同期降低2.5 个百分点。

投资建议：“优于大市”评级。我们预测公司2023 年EPS 为0.23 元每股，给予公司2023 年12-14 倍PE 估值，对应合理价值区间为2.76-3.22 元，换算为每股2.97-3.46 港元。（汇率：1 港币=0.93 人民币）。风险提示：房地产行业面临整体缩量风险。母公司债务重组仍在推进。