适当外拓，发展主流产品。截至2023 年6 月底，公司总土储楼面面积2179 万方，存量土储资源较2022 年全年销售面积的比值为5.8，在绝大多数市场不愁货值问题。2023 年中期公司土储资源当中东部地区面积占比约51%，总土储权益比84%。报告期内公司于合肥和银川新增3 块土储，总投资金额36 亿元，权益比均为100%，新增货值75 亿元。公司在市况较好的城市增加主流产品。公司面臨的兩大挑戰，分別是外幣負債的挑戰和低線城市的資產挑戰。但良好的信用記錄，央企的背景和較強的開發能力，有望助力公司度過挑戰。公司選擇性深耕，在很多區域的競爭相對位置也明顯提升。
行業基本面下行影響公司業績，盈利空間受到壓制。2023 年上半年，公司實現營業收入272 億元，同比-8.8%，實現毛利潤44 億元，同比-19%，對應毛利率16.3%，實現歸母淨利潤17 億元，同比-29.8%，對應淨利率6.3%，公司公告派發中期股息每股0.05 港元。由於集團層面分工問題，公司定位聚焦在二三線城市，不進入一線城市，也不可避免地遭遇低線城市市場調整的困擾。
競爭格局進一步改善，市佔率穩步提升。報告期內公司銷售回款264 億元，銷售回款率高於100%，經營業務現金流淨額74 億元。一方面，頭部房企紛紛聚焦核心城市，另一方面，大型民營企業信用遭遇挑戰。公司成爲了低線城市消費者可以選擇的極少數央企全國品牌，在競爭中享有一定的優勢。根據公司公告，2023 年上半年公司銷售金額排名前三的城市數量17 個，其中銷售金額排名在當地位列第一的城市有9 個，分別較2022 年中期增加了1 個和3 個。2023年1-7 月公司累計合約銷售283 億元，合約銷售面積234 萬方，分別同比上升20.8%和5.1%。當然，低線城市也普遍遭遇真實需求不足的挑戰，公司唯有進一步選擇性深耕才有望持續高質量發展。
適當外拓，發展主流產品。截至2023 年6 月底，公司總土儲樓面面積2179 萬方，存量土儲資源較2022 年全年銷售面積的比值爲5.8，在絕大多數市場不愁貨值問題。2023 年中期公司土儲資源當中東部地區面積佔比約51%，總土儲權益比84%。報告期內公司於合肥和銀川新增3 塊土儲，總投資金額36 億元，權益比均爲100%，新增貨值75 億元。公司在市況較好的城市增加主流產品。
維持信用優勢，逐漸改善負債結構。截至2023 年中期，公司總借款483 億元，其中一年內到期貸款134 億元，報告期末公司在手儲備現金總額328 億元，債務償還接續的安全邊際充分。截至2023 年6 月底，公司貸款組合中人民幣貸款佔比59%，外幣融資敞口確實偏大。2023 年中期，公司總加權平均融資成本4.4%，較2022 年年底的4.8%進一步下行。報告期內，公司在境內積極利用碳中和債券和公司債券等工具融資，融資成本在3.05%-3.9%。
風險因素：房地產支持政策出臺的時間和程度可能不及預期；未來匯率的波動可能對公司債務結構造成潛在負面衝擊的風險；公司部分城市的市場銷售去化壓力持續增加的風險。
盈利預測、估值與評級：公司面臨的兩大挑戰，分別是外幣負債的挑戰和低線城市的資產挑戰。但良好的信用記錄，央企的背景和較強的開發能力，有望助力公司度過挑戰。考慮到公司佈局的低線城市去化壓力仍然較大，以及外幣負債帶來的融資成本調整風險仍存，我們調整對公司2023/2024/2025 年EPS 的預測至0.91/0.89/0.83 元/股（原預測爲0.91/1.00/1.03 元/股），參考中等信用公司，如龍湖集團、綠城中國的市場2023 年PE 估值3.8 倍-5.0 倍（中信證券研究部預測），可比平均PE 倍數4.4 倍，儘管公司在區域佈局略遜色於可比公司，但信用層面仍有明顯優勢，我們給予公司2023 年4.5 倍PE，對應目標價4.4 港元/股，維持“買入”的投資評級。
