事件：嘉必優公 布2023年半年報。23H1，公司實現營業收入1.99億元，同比+16.13%；歸母淨利潤3485 萬元，同比-30.34%；扣非歸母淨利潤2279 萬元，同比-36.50%。其中，23Q2 實現營業收入1.11 億元，同比+16.10%，歸母淨利潤2054 萬元，同比-23.36%；扣非歸母淨利潤1549萬元，同比-29.14%。
點評：
Q2 收入符合預期，海外訂單環比開始恢復。客戶結構方面，Q2 除新國標帶來的國內大客戶訂單增量外，海外客戶訂單較Q1 出現一定程度的環比增長，帶動公司收入端的環比提升。分產品看，23H1，公司DHA 增速達80%；SA 也取得超20%的增長。受海外客戶嬰配粉註冊進度的影響，公司23H1 海外收入佔比由去年同期的48%降至31%。
Q2 毛利率環比改善，利潤環比開始恢復。受海外高毛利客戶取貨量環比增加的影響，公司Q2 毛利率達43.2%， 環比+4.8pct， 同比-0.7pct。費用端看，公司Q2 銷售費用率/管理費用率/研發費用率/財務費用率分別爲5.7%/8.9%/9.3%/-3.0%， 同比-0.5pct/-0.9pct/+0.4pct/6.9pct，環比-1.5pct/-1.5pct/0.7pct/-4.9pct，Q2 經營利潤率達16.3%，環比恢復3.7pct，同比-11.1pct，使得歸母淨利潤環比開始有所恢復。
經營表現出色，下半年客戶結構有望改善。分產品看，上半年，公司在國內大客戶端銷量獲得明顯提升，飛鶴銷量同比增長達80%，伊利銷量同比增長達60%。SA 成爲歐萊雅旗下羽西鎏金系列產品的添加成分，爲公司化妝品業務進一步打開空間。上半年，公司持續投入研發費用，開展HMO 全系列產品的研究與開發，爲未來向客戶提供HMO全系列解決方案做好準備。此外，新粉劑產線也已獲得國內重要客戶的認證，後續有望逐步釋放產能。當前新國標註冊已接近800 個，審批進度已較爲充分。前期未獲得註冊的海外嬰配粉廠商陸續獲得批文，有望在下半年推動公司客戶結構持續改善，業績有望復甦。
盈利預測與投資評級：反轉曙光已現，關注投資良機。今年以來，公司連續遭遇不利事件的影響，包括先前的海外投資失利及23Q1 業績不及預期。本次Q2 業績整體符合我們的預期，同時毛利率出現明顯的環比改善。展望下半年，我們認爲公司有望在海外高毛利客戶訂單落地和新粉劑產能逐步釋放的機遇下迎來轉機，業績有望持續復甦。我們認爲公司有望實現今年的業績指引，預計公司2023-2025 年EPS 爲0.60/0.82/1.01 元，分別對應2023-2025 年36X、26X 和21XPE，維持對公司的“買入”評級。
風險因素：客戶訂單不及預期，產品降價超預期