事件：公司披露2023 年中报：实现新准则下保险服务收入301.6 亿元，同比增长7.3%；归母净利润29.0 亿元，同比增长9.0%；年化ROE 达8.9%，同比下降1.6 个pct。期末内含价值为1,049.8 亿元，较上年末增长3.7%。

业绩和价值表现表现超出预期，利润增速优于同业。

新准则专项分析。公司于年初同步实施IFRS9 与IFRS17 号准则，新准则切换日净资产由上年末的607.41 亿元小幅提升至本年初的645.49 亿元。1H23新准则下寿险和财险分部净利润同比增速分别为5.2%和-21.7%。新准则下集团保险服务毛利率（1-保险服务费用/保险服务收入）同比下降0.1 个pct.

至11.0%，保险服务收入贡献比由上年同期的76.0%提升至77.4%，财务承保净损益率（财务承保净损益/保险服务收入）由上年同期的21.8%优化至17.5%，报表结构优化得益于寿险银保结构优化以及财险承保利润改善。

寿险NBV 高基数下持续增长。1H23 阳光人寿新单期缴保费收入139.5 亿元，同比增长53.4%，系个险期缴同比增长67.7%所致；趸交保费收入同比减少53.1%，系银保趸交逆势同比大幅下滑54.1%所致。1H23 新单期缴保费占比上年同期38.9%提升至64.7%，续期保费占比由上年同期的44.4%提升至53.0%，得益于近年来持续加大个险渠道转型，个险人均产能2.6 万元，同比增长63.0%，达到MDRT 标准的人数同比增长近两倍。1H23 公司实现NBV 达26.8 亿元，同比增长37.1%，从量价归因来看新单同比下降7.90%，但价值率由上年同期8.4%提升至12.4%；从渠道归因来看个险和银保同比增速分别为17.0%和49.1%，银保价值贡献提升得益于压缩趸交业务的同时期缴业务同比增长51.60%至70.17 亿元，绝对规模已跻身行业第一梯队。

阳光财险实现管理层提前承保盈利指引实属不易。1H23 阳光财险实现原保费收入219.3 亿元，同比增长5.1%，车险和非车增速分别为3.0%和8.4%，价值业务和战略板块实现较快增长，其中家用车保费增速9.5%，新能源车保费增速80.3%，农险保费增速42.9%，政策性健康险保费增速74.6%，公司主动压缩保证险业务，同比下降45.1%。1H23 公司承保综合成本率98.2%，同比下降0.7 个pct.，得益于强化业务管理和风险筛选。1H23 财险净利润同比下降21.7%，主要系费用增速高于收入增速，因非车保费规模上涨较快对应费用支出增加，同时赔付支出随疫情放开增长所致。

投资业绩保持稳健。1H23 公司实现净/总投资收益同比增速分别为-6.3%和1.3%；年化净/总、综合投资收益率3.4%/3.5%/4.9%，同比-0.8/-0.6/+2.2 个pct.。1H23 投资偏差对EV 负向贡献仅为-0.3%，优于同业平均水平。

盈利预测与投资评级：利润增速优于同业，业务结构改善向头部梯队靠拢。

根据中报披露调整盈利预测，我们预计2023-25 年归母净利润为61、81 和91 亿元（原预测为68、80 和90 亿元），维持“买入”评级。

风险提示：权益市场持续下行，银保渠道护城河不稳定