公司1H23 风力发电收入（占总收入9%）同比下降3%，运营相对稳健。中報淨利基本符合預期，公路主業受益於出行復甦深高速發佈半年報，2023 年H1 實現營收41.25 億元（yoy+0.75%），歸母淨利9.29 億元（yoy+9.49%），扣非淨利8.05 億元（yoy+5.99%）。淨利基本符合我們預期（9.69 億元）。分業務看，公路收入因出行復甦而恢復同比增長；風力發電收入相對穩定；固廢建造收入同比下滑；子公司灣區發展淨利下滑。考慮固廢業務與灣區發展盈利轉弱，我們下調2023/24/25 年歸母淨利預測6/5/4%至人民幣22.7/25.9/26.9 億元。公司計劃實施A 股定增，募資用於外環三期建設。該事項尚需股東大會與監管機構審議，我們模型暫未反映。我們基於分部估值法，給予600548 CH/548 HK 目標價人民幣10.22元/8.32 港幣（前值：人民幣10.14 元/8.33 港幣）。維持“買入”。
公衆自駕出行意願增強，通行費收入恢復至21 年水平公司1H23 路費收入（佔總收入63%）同比增長8%，剔除武黃高速（22年底到期）後同比增長17%，主因：1）出行復甦；2）低基數。相較於21年同期，1H23 路費收入（剔除武黃高速影響）增長1%。分項目看，1）外環高速1H23 路費較1H21 增長36%，主因外環二期通車（22 年初）拉動全線車流增長；2）清連高速1H23 路費較1H21 下降24%，主因廣連高速通車（21 年底）產生分流影響；3）機荷高速1H23 路費較1H21 下降4%，受外環高速分流影響；4）其他項目（不含武黃）路費整體恢復至1H21。
風電運營相對平穩，2Q 固廢新建項目放緩
公司1H23 風力發電收入（佔總收入9%）同比下降3%，運營相對穩健。
1H23 餐廚垃圾處理收入（佔總收入7%）同比下降5.5%，主因固廢新建項目放緩，藍德環保建造收入和設備銷售收入減少；已建成項目有機垃圾運營收入同比增長32%，主因：1）22 年4 月收購利賽環保；2）餐飲堂食復甦，刺激餐廚垃圾收運量增加。參股公司德潤環境下屬的重慶水務/三峯環境1H23 淨利潤同比變化-24%/+7%。子公司灣區發展淨利潤同比下降16%（重述後口徑），主因上調折舊攤銷額以及Hibor 利率上升引起財務費用增加。
計劃實施A 股定增，擬以益常高速申報發行公募REIT公司擬實施A 股定增，發行數量不超過總股本30%，募資不超過65 億元，用於外環三期項目（46 億元）與償還貸款（19 億元）（7/15 公告）。同時，公司計劃以湖南益常高速爲底層項目申報發行公募REIT（8/19 公告）。益常高速出表或產生處置收益。公司公路與大環保業務均處於擴張期，未來資本開支仍較重。股權與REIT 融資均有利於鞏固公司主業，並控制債務風險。
風險提示：車流量增速低於預期，環保項目、路產收購進展不及預期，資本開支高於預期，收費標準下調。