23H1 營收同比快速增長，維持“買入”評級
公司8 月25 日發佈半年報，23H1 實現營收11.9 億元，同比+43%；歸母淨利潤2.3 億元，同比+21%。考慮到公司毛利率有所下滑，我們下調5S增值服務、非業主增值服務毛利率預測，預計23-25 年EPS 至1.87/2.41/3.04元（前值1.98/2.58/3.31 元）。可比公司平均2023PE 爲16 倍（Wind 一致預期），雖然公司質地較優，但規模較小、二級市場流動性偏低，我們認爲公司合理2023PE 爲15 倍，目標價30.18 港幣（前值38.38 港幣，基於17倍2023PE），維持“買入”評級。
營收快速增長，投入增加、地產調整和業務結構變化導致毛利率有所下滑23H1 公司營收保持較快增長，其中基礎物管同比+34%至7.2 億元，主要由於在管面積同比+37%至4871 萬平；5S 增值服務同比+212%至1.9 億元，主要由於優居服務（裝修）的高速成長。歸母淨利潤同比增速低於營收，主要由於毛利率同比-4.8pct 至26.7%，其中：1、基礎物管提升品質、加強投入，毛利率同比-1.5pct 至19.2%；2、非業主增值服務受地產市場調整影響，服務收費有所下調，毛利率同比-5.4pct 至40.5%；3、5S 增值服務由於相對低毛利的裝修業務佔比快速提升，毛利率同比-36.7pct 至34.8%。公司仍在積極爭取源泉稅優惠，若能落地有望對23 年歸母淨利潤產生積極影響。
關聯房企提供穩定支持，繼續加強重點城市深耕佈局23H1 關聯房企濱江集團（002244 CH）爲公司帶來淨增在管面積254 萬平，同比+70%；銷售金額同比+35%至926 億元，新增地塊23 宗，未來有望繼續爲公司提供大量以杭州爲主的優質浙江項目。此外，公司市場化拓展穩中有進，我們預計23H1 市拓合約面積超過300 萬平，繼續在濱江集團佈局較多的杭州、金華、嘉興、紹興、寧波等城市，依託標杆項目“落地生根”，加強深耕佈局。截至23H1，公司杭州在管面積3012 萬平，佔比達到62%；在管面積中第三方佔比較22 年末+1pct 至56%。
硬裝業務持續放量，待結轉營收規模較大
23H1 公司優居服務實現營收1.2 億元，同比+1765%，環比22H2 +9%，主要因爲22H2 以來自營爲主的硬裝業務快速放量。截至23H1，公司5S 增值服務合同負債11.6 億元，我們預計主要爲硬裝業務預收款，未來隨着裝修工程的推進有望逐步轉化爲營收，這意味着優居服務營收成長空間仍然較大。
風險提示：關聯房企經營風險，市拓規模和盈利能力下行風險，5S 增值服務不及預期。