水泥需求不佳價格下降，營收利潤有所承壓
公司發佈23 年半年報，23H1 實現營收32.09 億元，同比-9.49%，實現歸母淨利潤5.31 億元，同比-24.85%，扣非淨利潤3.86 億元，同比-50.26%，單季來看，23Q2 單季實現營收18.19 億元，同比-11.28%，實現歸母淨利潤3.59 億元，同比-1.99%。2023 年上半年，受基建及房地產項目投資不足需求低迷、水泥價格出現持續震盪下滑等多重不利因素影響，營收淨利表現有所承壓。
水泥銷量同比提升，原燃材料價格下降，噸成本降低
公司 23H1 水泥及熟料銷量 997 萬噸，同比+18.69%。噸均價同比下降67.86 元至 279 元/噸，噸成本同比下降30.50 元至206.30 元/噸，最終實現噸毛利 72.99 元，同比-37.36 元/噸，我們認爲煤炭等原燃材料價格降低對噸成本降低有所貢獻，但由於噸均價下降較多，噸毛利仍有所下滑。
23H1 實現骨料收入 2.19 億，同比-41.57%，銷量 653 萬噸，同比-14.97%，我們測算噸毛利 23.56 元，同比-15.21 元。23H1 公司擁有具備熟料年產能 1774 萬噸，水泥 2170 萬噸，在建水泥熟料生產線二條。未來計劃熟料年產能超 2500 萬噸，水泥超 3500 萬噸，水泥主業仍有較大發展空間。
“兩翼”持續推進，股權投資或進入收穫期
公司拓展了水泥窯協同處置環保、智慧物流、光伏儲能等相關產業，適度開展了新經濟產業股權投資業務，形成了“一主兩翼”的總體業務格局。
截至23H1 公司新經濟股權投資規模達 15.84 億元，其中一家被投企業（晶合集成）已發行上市，多家被投標的已經啓動或計劃啓動上市進程。
利潤率略有承壓，費用率小幅上升
23H1 公司毛利率29.79%，同比-8.00 pct，其中水泥/熟料/骨料/環保毛利率分別爲26.70%/24.34%/70.29%/49.33%，同比-5.68/-5.70/-9.20/-10.43pct；期間費用率14.24 %，同比+4.93 pct，其中銷售/管理/研發/財務費用率2.13%/9.38%/2.12%/0.61%，同比變動+0.38/+2.05/+1.74/+0.77pct。
“一主兩翼”發展可期，維持“買入”評級
我們認爲下半年項目建設若加速，則有望提振水泥需求，價格有望回漲，主業盈利或回暖，同時環保、新經濟產業股權投資，光伏發電等新能源業務，有望貢獻增量，“一主兩翼”發展可期。但考慮到上半年業績有所承壓，公司23-25 年歸母淨利下調至10.8/13.3/15.3 億元（前值14.1/17.0/18.7 億元），維持“買入”評級。
風險提示：水泥需求不及預期、旺季漲價不及預期、煤炭成本上漲等。