中國東方教育發佈2023 年中期報告。1H23 收入19.5 億元，同比增加4.0%，主因招收新生人數及新客戶註冊人數數目增加20%；毛利10.0 億元，同比增加0.4%；純利2.0 億元，同比減少15.9%；經調整純利1.8 億元，同比減少2.7%，經調整純利率9.0%，較1H22 下降0.6pct，純利調整項包括股權激勵費用0.2 億元及匯兌淨損失0.4 億元。
1.分部收入整體增長。三大分部收入：①烹飪技術：1H23 新東方烹飪收入9.2億元，同比減少3.0%，佔比47.0%，同比減少3.4pct；歐米奇收入1.6 億元，同比增加2.7%，佔比8.2%，同比減少0.1pct；美味學院0.3 億元，同比增加9.4%，佔比1.7%，同比增加0.1pct；②信息技術及互聯網技術：新華電腦3.8 億元，同比增加4.2%，佔比19.4%，與1H22 持平；華信智原0.2 億元，同比減少26.7%，佔比0.8%，同比減少0.3pct；③汽車服務：萬通汽車4.0 億元，同比增加24.5%，佔比20.7%，同比增加3.4pct。
汽車服務業務培訓人次增20.2%，時尚美業培訓人次增85.6%。1H23，新培訓人次/新客戶註冊人數8.5 萬人，同比增加20.0%。1H23 月平均培訓人次14.7萬人，同比增加2.6%；其中，新東方、新華電腦、歐米奇、華信智原月平均培訓人次各5.9 萬人、4.2 萬人、0.5 萬人、529 人，同比減少4.4%、0.8%、3.2%、36.6%；萬通汽車、美味學院月平均培訓人次各3.9 萬/1100 人，同比增長20.2%、8.2%；歐曼諦時尚美業月平均培訓人次1396 人，同比增長85.6%。
長期課程月平均培訓人次佔比-1.8pct。1H23 公司長期課程月平均培訓人次13.1萬人，同比增長0.5%，長期課程月平均培訓人次約佔所有課程88.9%；其中1-2年/2-3 年/3 年平均培訓人次分別同比變化-1.6%/-37.8%/+20.8%。短期課程月平均培訓人次1.6 萬人，同比增加22.7%。
2.七大品牌、244 所學校及中心覆蓋大部分省份。截至2023 年6 月30 日，公司已在中國內地大部分省份及香港運營244 所學校與中心。其中，新東方烹飪教育、歐米奇西點西餐教育、美味學院、新華電腦教育、華信智原DT 人才培訓基地、萬通汽車教育以及歐曼諦時尚美業教育各76、46、20、38、20、40、4 所，較2022 年底各增加-1、0、0、0、-1、1、1 所。
引薦就業創業率穩定在90%以上。公司致力於幫助學生髮展其職業生涯，在長期課程畢業生的平均引薦就業及創業率上，新東方、新華電腦、萬通、歐米奇、歐曼諦分別達93.8%、92.6%、92.7%、93.1%、95.6%，同比-1.0/-1.3/-3.4/+0.2pct。
3. 薪資及教學消耗品投入增加，毛利率同比下降1.8pct。1H23 公司教職工薪資及福利增加14.9%至3.6 億元，佔收入18.5%，同比上升1.8pct；教學相關消耗品及其他成本增加16.2%至1.9 億元，佔收入9.8%，同比上升1.0pct；租賃開支/使用權資產折舊減少4.6%至1.6 億元，佔收入8.0%，同比下降0.7pct；校區 維護及折舊減少3.4%至1.7 億元，佔收入8.6%，同比下降0.1pct。毛利率51.1%，同比下降1.8pct，主因教職工薪資及福利以及與教學相關消耗品等成本上升。
期間費用率上升1.9pct。①銷售費用率：同比增加2.7pct 至26.3%，銷售費用同比上升15.8%至5.1 億元，主因爲投放更多廣告資源及聘請專業顧問爲新東方設計新形象。獲客成本同比下降3.7%，由1H22 的6287.4 元/人降至6057.5 元/人；師生比由1H22 的1：31 升至1：27，同比上升14.8%，我們判斷主因隨着教學回歸正常，公司招生和教師數量有所恢復。②管理費用率：同比持平爲13.1%，管理費用同比上升4.1%至2.6 億元。③研發費用率：同比下降0.1pct 至0.4%，研發費用同比減少21.6%至0.1億元。④財務費用率：同比下降0.7pct 至3.7%，財務費用同比減少13.1%至0.7 億元。
受成本費用率小幅提升影響，1H23 公司純利2.0 億元，同比減少15.9%；經調整純利1.8 億元，同比減少2.7%。
4.公司經營計劃。建立區域中心及省級教育基地，強化市場地位：公司計劃於中國建立自有區域中心，爲七個中心品牌（即新東方、歐米奇、美味學院、新華電腦、華信智原、萬通和歐曼諦）提供完善的教學及培訓實踐設施。目前，公司四川成都及山東濟南的第一期區城中心已投入使用，而貴州貴陽及河南鄭州的第一期區域中心正在建設中，預計將於2024 年完工。
多樣化拓展課程結構：對於目前所涉及的四個行業領域，包括烹飪技術、信息技術及互聯網技術、汽車服務及時尚美業，公司計劃擴大業務使未來課程將更多樣化。公司參照市場需求動向及預期未來趨勢，對可能建立的新學校所涉及的潛在新行業領域進行研究。公司將繼續爲人工智能及醫療保健等服務業及新經濟的職業技能教育進行其他市場開發。
5.更新盈利預測。考慮到疫情影響，我們預計公司2023-2025 年歸母淨利潤分別爲4.55 億元、6.46 億元、8.90 億元，分別同比增長24.24%、41.79%和37.82%，EPS分別爲0.21 元、0.30 元和0.41 元。
6.維持對公司的判斷。公司在烹飪技術、汽車維修和信息技術三大技能教育領域處領先地位，並打造了新東方烹飪、歐米奇西點、美味西點、新華電腦、華信智原DT 人才培訓、萬通汽車、歐曼諦時尚美業七大職教品牌。公司積極拓展業務內容，跨賽道擴張能力逐步得到驗證，成長天花板有望打開。①品牌力：相比於快消品，教育品牌需要時間上的沉澱與質量上的保證；②渠道：公司所面對目標客戶羣體具有一定共性，龐大的校園網絡爲公司多品牌戰略奠定基礎；③管理：由於教育產品特殊屬性，新品類較難藉助既有成功品類的認知優勢進入消費者心智。在推廣歐米奇、華信智原等新品牌的早期階段，公司多年教學管控經驗，渠道管理經驗仍具有較大優勢。此外，公司現有現金及存款29 億元、無銀行借款，資金充裕、資產優質。
此外，2021 年10 月《關於推動現代職業教育高質量發展的意見》出臺，指出到2025年，職業本科教育招生規模不低於高等職業教育招生規模的10%；2023 年6 月《職業教育產教融合賦能提升行動實施方案（2023—2025 年）》出臺，鼓勵職業教育發展。
其中預計到2025 年，國家產教融合試點城市達到50 個左右，在全國建設培育1 萬家以上產教融合型企業。我們判斷25 年爲職教發展成果驗收年，23、24 年職教有望在政策指引下取得長足發展。公司憑藉自身競爭力，有望迎來快速新成長。
按2023 年17-20 倍PE 及9-10 倍EV/EBITDA，計算每股合理價值區間3.88-4.74港元/股（對應3.55-4.34 元/股，按照1 港元=0.9165 人民幣計算）；維持“優於大市”評級。
風險提示：招生不及預期風險，市場競爭風險，行業政策風險，外匯風險。